来源：华宝财富魔方
分析师：杨宇 （执业证书编号S0890515060001）
分析师：蔡梦苑 （执业证书编号S0890517120001）
分析师：张菁 （执业证书编号S0890519100001）
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报告摘要
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2019年12月27日，中国银保监会就《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意见稿）》公开征求意见，旨在消除资管行业剩余监管套利空间，促进商业银行及理财子公司现金管理类产品的长远有序发展。在现金管理类产品规模已经显著扩张的时候及时发布相关政策，对于存量和潜在风险的防范具有积极意义。
关于规范现金管理类理财产品的解读
1.从银行现金管理类理财产品的运作角度看：对银行来说，现金管理类产品运作难度可能会加大，收益也会存在一定程度的下降。按照新规完全比照货币基金的投资范围和组合久期要求，银行现金管理类产品的收益率将会随着产品的整改，逐步下降至与货币基金相一致的水平，而不能再配置高收益资产，对于现在的银行理财产品管理人员来说，也提出了更高的流动性管理和信用风险管理的要求。
2.从与货币基金市场竞争的角度看：2018年中以来，银行现金管理类产品的规模持续提升，目前已经在4万亿左右的规模，而货币基金的规模则从2018年9月高峰的8.25万亿下降至2019年9月的7.07万亿，降幅超万亿。更有竞争力的收益使得现金管理类产品对货币基金的挤占效应较为明显。未来如果收益率优势下降，则对个人客户来说，将从使用习惯和收益率比价的角度来选择产品，相比之下，银行的渠道优势仍较为明显。而对于机构客户来说，货币基金的税收优势仍存，如果税收政策不做调整，则会提升货币基金对机构客户的吸引力。
3.从已成立理财子公司的市场容量看：从目前的情况看，大行子公司的现金管理类产品规模还不会存在明显的整改压力，如果对于非标资产的承接规模可控，则未来仍有规模提升的空间。
4.从现金管理类产品整改的市场影响角度看：存量不符合新规的现存现金管理产品中，需要整改的资产主要是三类：非标、非非标、长期债券。真正的整改压力还是来自于非标与非非标，但是结合目前银保监会对于非标整改的态度，会相对温和的给与适度的调整，我们认为一行一策的可能性更大。
5.从对市场其他产品影响的角度看：现金管理类产品未来收益率的下降，会促进社会真实无风险收益率的下行。对于净值型产品的发展来说，其实提供了相对更友好的环境。未来开放期在7天至30天的定期开放型产品可能会形成一定的替代效应。随着市场与投资者的适应和进步，产品投资期限逐步延长是大势所趋。我们认为一行一策的可能性更大。
风险提示：点评仅针对已发布文件，具体实施情况需参照实施细则
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报告目录
1.重要条款分析对比
1.1. 规定的重点及对市场的影响
1.2. 与货币基金监管规则对比
2.关于现金管理类理财产品规范的影响解读
2.1. 从银行现金管理类理财产品的运作角度看
2.2. 从与货币基金市场竞争的角度看
2.3 从已成立理财子公司的市场容量看
2.4 从现金管理类产品整改的市场影响角度看
2.5 从对市场其他产品的影响角度看
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报告正文
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1.重要条款分析对比
1.1规定的重点及对市场的影响
规定的重点及对市场可能产生较大影响的有以下几个方面：
1. 投资范围、久期管理、资产集中度管理全面比照货基（不再能投资非标和长期错配债券）；
2. 银行摊余成本法产品占比不超过净资产30%，理财子公司比照货基的风险准备金200倍（子公司比照货基，规模严重受限）；
3. 单一投资者比例超50%不得向个人发售（比货基新增要求，防止不公平）；
4. 前十名集中度达到20%和50%缩短久期提升流动性资产比例（比照货基，防止大额赎回风险）；
5. 理财子公司已发行现金管理类产品规模可以妥善安排（不会要求直接整改至符合要求）。
1.2 与货币基金监管规则对比
综合对比现金管理类产品新规与货币基金监管规则，有三个新增规定：
1. 每只现金管理类产品投资于主体信用评级为AAA的同一商业银行的银行存款、同业存单占该产品资产净值的比例合计不得超过10%。（进一步提升集中度限制）
2. 单一投资者持有份额超过该产品总份额50%的，在销售文件中进行充分披露及标识，且不得向个人投资者公开发售。
3. 对单个投资者在单个销售渠道持有的单只产品单个自然日的赎回金额设定不高于１万元的上限。
2.关于现金管理类理财产品规范的影响解读
2.1 从银行现金管理类理财产品的运作角度看
对银行来说，现金管理类产品运作难度可能会加大，收益也会存在一定程度的下降。目前存量的现金管理类产品底层资产存在期限错配以及一定比例的非标债权资产，对提升产品的收益率起到重要作用。根据我们的统计2018年中以来，银行现金管理类产品的收益率中枢始终维持在3.5%左右的水平，而货币基金七日年化收益率的均值则已经从3.8%下降至2.5%左右，目前与现金管理类产品存在100BP左右的利差。
按照新规完全比照货币基金的投资范围和组合久期要求，银行现金管理类产品的收益率将会随着产品的整改，逐步下降至与货币基金相一致的水平，而不能再配置高收益资产，对于现在的银行理财产品管理人员来说，也提出了更高的流动性管理和信用风险管理的要求。
图1：现金管理类产品和货基收益比较
资料来源：普益数据、Wind、华宝证券研究创新部
2.2 从与货币基金市场竞争的角度看
2018年中以来，银行现金管理类产品的规模持续提升，目前已经在4万亿左右的规模，而货币基金的规模则从2018年9月高峰的8.25万亿下降至2019年9月的7.07万亿，降幅超万亿。更有竞争力的收益使得现金管理类产品对货币基金的挤占效应较为明显。未来如果收益率优势下降，则对个人客户来说，将从使用习惯和收益率比价的角度来选择产品，相比之下，银行的渠道优势仍较为明显。而对于机构客户来说，货币基金的税收优势仍存，如果税收政策不做调整，则会提升货币基金对机构客户的吸引力。
图2：货币基金规模走势（万亿份）
资料来源：Wind、华宝证券研究创新部
2.3 已成立理财子公司的市场容量看
目前已成立的理财子公司相比货币基金的注册资本都是比较高的，尤其是大行的子公司注册资本部分都在百亿以上，200倍风险资本的摊余成本法限额看起来还是比较宽松的，唯一制约的因素来自于子公司对于非标资产、股权类资产、海外资产三类侵占资本金的资产的承接规模，如果非标承接规模大，则留存给现金管理类产品的风险准备金额度则有限。从目前的情况看，大行子公司的现金管理类产品规模还不会存在明显的整改压力，如果对于非标资产的承接规模可控，则未来仍有规模提升的空间。
2.4 从现金管理类产品整改的市场影响角度看
现金管理类产品的整改过渡期到2020年底，与资管新规一致。存量不符合新规的现存现金管理产品中，需要整改的资产主要是三类：非标、非非标、长期债券。债券的腾挪会带来一定的市场波动，但由于整改期较长，且目前市场的买方资金相对较为充裕，因此不会产生明显的市场大幅波动。真正的整改压力还是来自于非标与非非标，但是结合目前银保监会对于非标整改的态度，会相对温和的给与适度的调整，我们认为一行一策的可能性更大。在经济“稳”字当头的背景下，非标资产的处置引发风险的可能性很小，因此预计整改都会相对平稳。
2.5 从对市场其他产品的影响角度看
现金管理类产品未来收益率的下降，会促进社会真实无风险收益率的下行。对于净值型产品的发展来说，其实提供了相对更友好的环境。未来开放期在7天至30天的定期开放型产品可能会形成一定的替代效应。随着市场与投资者的适应和进步，产品投资期限逐步延长是大势所趋。我们认为一行一策的可能性更大。在经济“稳”字当头的背景下，非标资产的处置引发风险的可能性很小，因此预计整改都会相对平稳。
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