作者：嘉实研究与投资者回报中心 王智强博士
3月以来的全球股市可谓惊涛骇浪，跌宕起伏，多个国家或地区的股指以惊人的速度跌入到技术性熊市当中（以美股为例，仅用了21天，而之前的记录是1929年的大萧条时期，当时用了42天），美股发生了4次熔断，而在今年3月以前历史上只发生过一次，市场进入到高波动的行情当中，VIX（恐慌指数）创下08年以来的新高。而由杠杆基金爆仓导致的抛售蔓延至其他诸如黄金、国债和企业债领域，从而导致了美元的流动性危机，进一步加剧了股市的下行风险。
与此同时，美联储在非常规时间进行了两次降息，且开启了无限QE的方式提供流动性，联储的资产负债表在1个月的时间扩张了超过1万亿美元的规模，而机构预计其规模有望最终突破10万亿美元；财政刺激计划也纷至沓来，美国通过了2万亿美元的财政计划，最终的财政计划规模预计将超过美国GDP的10%，结果是，股市从低位反弹了10%-20%。但来自投资者深处的灵魂拷问则是——这些政策能拯救股市吗？
我们认为，市场在短期依然会陷入鏖战的焦灼行情，波动不断，但与此同时，立足于长期视角，目前的市场也处处有黄金的投资机会！因此，与其盯住短期，不如去布局长期的趋势型的主题投资机会。
股市会在短期达到某种均衡吗？这本质上取决于对经济复苏路径的判断。由疫情引发的股市下跌，从类型上属于事件驱动型的熊市。根据高盛的研究，该类型的熊市相比于由结构性性失衡或者经济周期因素导致的熊市，下跌幅度会更小，持续时间更短以及反弹时间更快。目前的市场下跌幅度大致与事件驱动型的熊市平局水平接近，说明市场在经历了波动之后，目前的定价基本上涵盖了一次小型的经济衰退。
数据来源：高盛
但是，经济衰退的最终幅度在目前仍然是难以预测的。主流机构的预测是欧美在二季度衰退，然后在三季度快速反弹，经济呈现V字复苏的路径。这背后的逻辑不难理解，因为疫情引发的衰退不同于经济周期，也不同于自然灾害——前者的根本原因是需求不足，后者的根本原因是灾后重建需要时间，像海啸、飓风这类自然灾害经常会导致房屋、设备、厂房等实物资产的灭失——疫情过后，需求可以恢复，生产也可以很快恢复。但核心因素仍然取决于疫情的演化，目前欧美的数据都处于爬坡期，我们并不能乐观地认为疫情就会在二季度达到顶峰。
虽然对于短期的行情难以判断，但我们似乎也无需对长期前景过度悲观。事实上，站在长期投资的角度，历史数据告诉我们当前的投资前景更倾向于正面。例如，我们知道当前的VIX指数正位于高位（截止到3月31日收市为53.5），而Northern Trust的研究表明，虽然VIX本身对于预测未来市场的收益解释力很弱，但如果VIX已经处于高位，则未来1年大概率市场会收于正收益的范畴。
类似的结论从其他的经验性指标中也可以得到。高盛的风险偏好指数（Risk Appetite Indicator）正常的范围一般在-1和+1之间，而超过-2表明市场处于“去风险”（risk-off）的阶段，但目前该指标的水平是-4，甚至超过08金融危机的水平！历史数据表明，该指标低于-2之后的股指会有不错的反弹机会。从市盈率角度看，研究表明当亚太除日本股票指数PE低于11倍时，未来1年的平均收益是30%，正收益的概率则高达97%！
数据来源：Northern Trust
因此，如果忽略掉短期市场鏖战产生的杂音，立足于长期投资的视角，则会发现当前遍地的黄金投资机会。
对于长期的投资机会，如何去把握呢？我们认为，医疗保健和科技行业是符合全球经济、社会发展趋势的长周期主题投资机会。借股市熊市调整的机会，布局这些长赛道，会在未来收获不错的投资回报！
对于医疗保健行业来说，全球人口结构的老龄化是其根本的推动力。世界卫生组织WHO的研究表明，美国65岁以上居民在医疗保健上的支出水平是65岁以下居民的3倍之多，而诸多研究也表明，全世界的人口老龄化进程还在延续（根据美银美林的研究估计，到2050年，人类的平均寿命将从现在的72岁提高到77岁）。
因此，老龄化推动医疗保健行业的发展，而更加先进的医疗保健水平则延长了人类的寿命和生存质量，从而形成双方的正反馈的效应。如下图所示，较之历史，当前的人类生存率和年龄都有极大的提升。此外，医疗保健行业与经济周期的相关性较低，即使在经济周期恶化乃至衰退的环境下，也能够形成相对稳定的现金流收入，是标准的白马类型股票。
数据来源：Jean-Laurent Casanova于2015年在《美国国家科学院院刊》出版的论文
另一个主题趋势则是科技行业。人类文明的进步与科技的发展息息相关，过去几十年科技的发展造就了大量优质的科技类公司。从全球市值前十大公司的演进可以很清楚看到，在1990年的时候全球前十大市值公司无一是科技类公司，而到了2019年，前十大市值公司已经有七家都是科技类公司（分别是微软、苹果、亚马逊、谷歌、脸书、阿里巴巴、腾讯）。另外，人口结构的变迁也支持科技的发展，“Z世代”从出生开始就与科技为伴，对科技的需求将随着人口结构的变迁得到不断的强化！
数据来源：骏利亨德森
每当市场下跌之后，总有抄底的呼声出现。对此我们认为，抄底的意义不在于对于绝对的底部的精准确认。预期关注底部的数字，不如关注底部区域。在这方面，模糊的正确要好于精确的错误。因此，抛弃掉追求绝对的底部的概念，我们不妨问几个问题——疫情最终会过去吗？好公司的价值会最终体现吗？当前的价格是否低估了这些好公司呢？如果这些答案是确定的，那么不如去分批入市建仓，以长期投资的理念来贯彻始终。
橡树资本的CEO霍华德先生对于抄底也有自己的想法，其中很多理念都非常值得借鉴：
“底部”是复苏开始的前一天。因此，市场何时触底根本无从得知……。橡树明确拒绝等待触底的想法；我们会在价值便宜的时候买入。
虽然没有办法断言市场即将触底，但实现以折扣价格买入资产的种种条件确实正在成真。
没有人能论证说明你今天应该把所有的钱都投资出去……但同样没有人能论证说明你目前不应该做任何投资。
你越想获得潜在收益，且不介意短期出现盯市亏损，就越应该在此时投资。另一方面，若你注重于防范暂时性的下跌，且能忍受错过投资获利的机会，此时则不应投资。
对于已经持仓的投资者来说，目前当然有些沮丧，但投资就是如此，波动与我们相随。在当前的行情下，所要做的是定期的再平衡——因股市的下跌而导致权益持仓的比例下降，所以应当适当增持股票的比例。动平衡是机构投资者的致胜法宝，从长期看，保持战略配置比例，对于实现合意的投资收益是非常重要的。
近期公开的报道已经看到了一些机构投资者的行动，例如挪威财富基金公告称，由于市场崩盘，今年迄今已损失1.33万亿挪威克朗（约1240亿美元），可能通过购买股票重新平衡基金资产，但也预计未来数周市场将出现更多波动性；《日经亚洲评论》报道说全球最大的退休基金日本政府养老金投资基金（GPIF，资产总规模达到1689万亿日元或1.5万亿美元），将提高其在外国债券中的资产配置，该基金将会把在外国债券的配置比例从10%提高至25%，国内外股票将继续分别占其调整后投资组合的25%。
动平衡的的本质恰好是追涨杀跌的反面，也是考验投资者心态是否成熟的试金石，因为需要投资者在下跌的市场中增加持有，但唯有过了这一关，才能真正以理性和科学来驱动投资行为，才能真正实现长期的合意回报！
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