股票市场的运行受到经济周期、货币政策、投资者行为等多方面因素的影响，就像一把设计复杂的密码锁，有着难以穷尽的可能性。而量化投资则是在科技手段的帮助下，从众多的选项中梳理概率最大的答案，尝试去破解市场的“密码”。
那么在量化投资视角下，当下的A股市场，具有什么样的特点？量化投资又是如何去破解当下的“市场密码”的呢？本周Miss摩邀请到了数量化投资部总监兼基金经理余斌来为我们一一解答。
余斌
数量化投资部总监
大摩多因子、大摩多策略、大摩深证300增强基金经理
南开大学经济学硕士
13年证券从业经历
（6年基金管理经验）
曾任招商证券金融衍生品风险分析师，鹏华基金量化及衍生品投资基金经理
01
量化视角下的A股市场
市场风格更趋均衡
相比2016-2019年的价值股行情以及2019年以来的成长股行情，当前的市场风格更趋均衡。
余斌表示，由于2013-2015年“并购潮”中成长股估值水平提高过快，但随后被并购资产的盈利情况没有达到预期，由此引发了系统性的风险出清，成长股的市场表现也受到一定压制。但是从2019年开始，伴随着部分主题板块的发展，成长股的机会逐步到来。
整体而言，目前的市场环境下，无论是成长还是价值风格的股票，都能够有所表现。
估值水平对个股收益率的解释度
已大幅下降
过去有很多观点认为（甚至一些投资大师都会建议），选择低估值公司是有效的投资策略，但是在当下的投资中，仅仅以低估值作为投资决策依据，已难以带来可观的收益，而且需要警惕的是，有些公司甚至已经存在非常明显的“估值陷阱”。
余斌认为，这与市场效率的提升和投资者对独特细分行业景气度的关注有较为密切的关系。估值水平的高低实际上是投资者对于企业未来成长空间的投票，是市场选择的结果。
“长胜股票”数量逐步减少
过去几年，中国公募基金持仓集中度逐步提升，重要原因之一是市场结构发生明显变化。
余斌表示，通过数据测算也可以发现，在存量经济的背景下，能够长期战胜市场的股票数量逐步减少。随着经济周期波动的降低，企业盈利不再是“大开大合”，也就难以出现爆发式高增长。在很多产业链中，具有先发优势和特定护城河的公司，市场份额在不断提升，呈现出“强者恒强”的格局。
02
好公司中选择好股票
余斌表示，尽管量化方法能够从更广的市场范围内选择股票，但是并非要以数量取胜。由于能够持续战胜市场的股票在减少，在圈定投资范围时需要聚焦于好公司，进而从概率上提升投资组合的长期表现。
对于如何锁定好公司的范围，余斌指出，需要结合财务指标、交易行为（如大股东减持）以及ESG（分别代表：“环境、社会、公司治理”因素，即衡量企业经营可持续性的三个方面）指标等，从多维度判断公司的投资价值。
在此基础上，再从价格角度出发寻找好股票。在这个过程中需要采用将风险剥离之后的定价分析方法。举例而言，对于某个特定行业的公司，在考察估值合理性时需要将公司在行业内所处的估值水平与ROE水平、毛利率水平等进行对比，进而得出相对准确的价值判断。
余斌表示，公司量化团队非常重视利用科技手段不断提升投资管理水平和研究水平。
一方面通过大量细致的数据收集工作，提高数据的丰富性和完整度，建立高质量的数据库。其次，通过长期的思考摸索打造出具有特色的核心算法，这也是团队和个人竞争力和创造力的体现。最后通过科技手段对信息进行高效处理，利用自动化的报告体系展现所关注的数据，降低重复的人力劳动，有助于团队成员专注在消化有效信息进而转化为投资策略上。
在传统的量化模型中，往往隐含了相对简单的规则设定，但真实的市场环境会更为复杂。因此在实际的投资管理过程中，必然要避免过度的简单化。
余斌强调，通过引入精细化管理的方法，在调仓周期之内持续跟踪持仓个股是否触发预先设定的风险阈值，以及公司质地是否仍符合“好公司”的标准，追求选股胜率的提升。从旗下组合今年的表现来看，在风险维度上的主动暴露较少，超额收益整体上来自于选股，这也是精细化管理优势的部分验证。
提及量化策略的投资目标，余斌表示，公司量化团队并不会追求非常激进的阶段性表现，而是希望获取相对可持续的超额收益，实现组合的长期复利增长。
03
主动投资和量化投资相融合
量化方法依赖历史数据的分析，本质上追求的是大数定律下的胜率，而非预测市场。
在余斌看来，与主动投资相比，量化投资的持仓通常更为分散，但这一点仅仅是不同能力圈下的策略，并无优劣之分。对于投资策略的客观评价，应该基于长期视角进行复合回报的比较。
他指出，由于市场的有效性不断提升，战胜市场必然会越来越难，明显具有超额回报的投资机会将快速被资金填平。在这样的背景下，量化投资的天然目标就是为了持续战胜市场，强调的是不求大胜，而是追求“可以把握的幸福”。但是考虑到复利效应，长期的回报也可以非常惊人。
另一方面，市场的容量也在扩张，信息的广度和密度都存在过载。在可投资股票范围不断扩大的情况下，相较主动投资而言，量化投资还可以对更大范围的股票进行挑选，发挥投资“探照灯”的作用。
单一的方法论难免存在自身的局限，而市场又是高度复杂和不确定的，在特定的市场情形下可能会放大局限性，造成亏损。
展望未来，主动投资可以借鉴量化投资的选股广度、数据处理和风险控制的方法，量化投资同样也可以借鉴主动投资进行深度研究，在分散过程中适度地集中。余斌表示，正如同人类的基因组里面有8%的基因片段来自于古生代的病毒基因，当下，主动投资和量化投资两种方法的互相融合也是一个必然的长期趋势。
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