【鑫元5月经济数据点评】工业生产继续修复 矛盾有待进一步展开

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6月15日，国家统计局公布了5月份的经济数据，中国5月规模以上工业增加值增加4.4%，前值为上涨3.9%。1—5月份，全国固定资产投资（不含农户）199194亿元，同比下降6.3%，前值-10.3%。5月份，社会消费品零售总额31973亿元，同比下降2.8%，前值为下降7.5%。

工业生产继续恢复

5月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.4%，上月为3.9%，1-5月规模以上工业增加值累计同比实际增长-2.8%，前值为-4.9%，工业生产维持修复状态。分经济类型来看，5月份，国有控股企业增加值同比增长2.1%；股份制企业增长4.8%，外商及港澳台商投资企业增长3.4%；私营企业增长7.1%，分别较前值有不同程度的增长。5月出口交货值为9666亿元，较前值有所降低，与出口表现相一致。分行业来看，化学原料和化学制造制造业当月同比增长3.9%，较前值3.2%有所增长，下游经济活动活跃度有所改善，化工生产继续恢复。黑色金属冶炼和压延加工业当月同比增长6.1%，前值4.6%，建筑业景气度持续，各种类型钢材周度总产量居历史同期高位，其中螺纹钢产量创历史新高。汽车制造业工业增加值当月同比增长12.2%，前值5.8%，车市萎靡状况进一步修复。计算机、通信和其他电子设备制造业工业增加值当月同比增长10.8%，前值11.8%，继续维持在较高水平，相关领域的景气度仍然在延续。有色金属冶炼和压延加工业工业增加值当月同比增长4%，低于上月的6.9%，与当下的经济结构特征有关。整体而言，我们的观点变化并不大，预计基建力度仍然能够持续，政府订单相关产业链依然会有所表现，政策鼓励的领域也会继续阶段性维持较高景气度。从累计同比增速来看，本月工业生产增加值累计同比增长-2.8%，相较去年同期6%的增速仍有不小的差距，工业生产仍然处于阶段性修复状态。

固定资产投资降幅收窄

1—5月份，全国固定资产投资（不含农户）199194亿元，同比下降6.3%，降幅比1—4月份收窄4.0个百分点。其中，制造业投资下降14.8%，降幅收窄4.0个百分点。基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降6.3%，降幅比1—4月份收窄5.5个百分点。全国房地产开发投资45920亿元，同比下降0.3%，降幅比1—4月份收窄3.0个百分点。制造业方面，农副食品加工业和食品制造业当月累计同比负增长22.9%和17.9%，较前值-27.9%和-21.5的降幅有所收窄。纺织业相关投资同比负增长-26.2%，较前值-32.5%有所修复，仍然处于萧条期。化学原料和化学制品制造业当月累计同比负增长17.8%，较前值有所好转，部分化工项目落地所致。医药制造业投资累计同比增长6.9%，好于前值的-2.9%，医药相关的景气度依然在持续。包括 有色金属冶炼和压延加工业、金属制品业、通用设备制造业、专用设备制造业当月累计同比降幅均较前值有所收窄，下游经济活动不同程度的修复所致。传统的汽车制造业及铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业投资当月累计同比负增长-23.2%和-21.5%，前值分别为-22.9%和-26.2%，持续的不景气一直在压制相关领域的投资，尽管车市有所修复，然而持续两年多的萎靡对相关主体的负面影响仍在。与之形成鲜明对比的是计算机、通信和其他电子设备制造业，本月累计同比增长6.9%，继上月转正后继续大幅增长。这一点在之前的报告多次提及，这里不再赘述。在基建方面，1—5月份，基础设施投资同比下降6.3%，降幅比1—4月份收窄5.5个百分点。其中，生态保护和环境治理业投资增长2.5%；信息传输业投资降幅收窄9.7个百分点，交通运输邮政业投资降幅收窄6.3个百分点，公共设施管理业投资降幅收窄5.3个百分点，水利管理业投资降幅收窄4.0个百分点。在地方专项债发行及银行贷款支持下，基建领域的修复仍有望继续。房地产投资方面，统计局数据显示，1—5月份，房地产开发投资同比下降0.3%，降幅比1—4月份收窄3.0个百分点，其中住宅投资同比持平。1—5月份，房屋施工面积762628万平方米，同比增长2.3%，增速比1—4月份回落0.2个百分点。其中，住宅施工面积536765万平方米，增长3.5%。房屋新开工面积69533万平方米，下降12.8%，降幅收窄5.6个百分点。其中，住宅新开工面积50888万平方米，下降13.9%。房屋竣工面积23687万平方米，下降11.3%，降幅收窄3.2个百分点。其中，住宅竣工面积16775万平方米，下降10.9%。土地购置方面，1—5月份，房地产开发企业土地购置面积4752万平方米，同比下降8.1%，降幅比1—4月份收窄3.9个百分点；土地成交价款2429亿元，增长7.1%，增速提高0.2个百分点，本周一线城市土地挂牌均价13275元/平米，较前值11492元/平米有较大上涨，土地市场较为火热。在销售方面，1—5月份，商品房销售面积48703万平方米，同比下降12.3%，降幅比1—4月份收窄7.0个百分点。在到位资金方面，房地产开发企业到位资金下降6.1%，降幅收窄4.3个百分点，其中定金及预收款和个人按揭贷款累计同比分别增长-13%和-0.9%，较前值的-18.9%和-5.4%有不同程度的修复。5月份，房地产开发景气指数为99.35，比4月份提高0.49点。整体来看，地产活动的各个环节均有不同程度的修复。

零售数据进一步改善

5月份，社会消费品零售总额31973亿元，同比下降2.8%，降幅比上月收窄4.7个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额28597亿元，下降3.5%，较前值-8.3%进一步收窄。从具体分项来看，绝大多数分项均较上月有不同幅度的回升。汽车类消费同比上月增长3.5%，较前值进一步回升。石油及制品类消费金额当月同比下降14.0%，与前值大致持平。房地产相关销售方面也有所恢复，家用电器和音像器材类消费同比增长4.3%，较上月的-8.5%大幅回升，建筑及装潢材料类和家具消费当月同比分别增长1.9%和3%，亦较上月的-5.8%和-5.4%有明显的回升，与房地产销售节奏相一致。基本日常生活用品类消费如粮油食品类与饮料类消费较上月变化不大，烟酒类消费进一步上升，当月同比增长10.4%，较上月的7.1%有所恢复，外出及聚集性消费进一步增加。服装鞋帽、针纺织类消费增速从上月的-18.5%修复至-0.6%，降幅有所收窄。通讯器材类消费同比增速为11.4%，与上月的12.2%大致持平，头部厂商持续营销力度不减。另外，外出增加带来的化妆品类消费也有较大幅度上升，由上月3.5%的增速上升至12.9%，1-5月累计同比增速也由上月的-9.4%收窄至-4.9%。市场关注的网上购物表现方面，1—5月份，全国网上零售额40176亿元，同比增长4.5%，比1-4月提高2.8个百分点，相关税收征缴工作可能会对这个领域形成一定的负面压力。

矛盾有待进一步展开

在经济自身的修复叠加政策的加持下，经济活动有所加强。然而单纯看总量数据表现的意义并不大，因为不同行业的表现差别相当显著。要判断未来的宏观场景，需要对当前的经济结构和政策效果做出评价。简单概括一下当前的宏观政策的目的，那就是在期望高质量发展中解决债务问题，无论是举国体制搞科技、地产调控、防范化解金融风险还是脱贫攻坚战。但是从实际资本运动的角度来理解这种做法的经济后果，我们认为，这种政策组合可能很难扩大内需，也不会带来实质性的科技创新，反而会刺激房地产市场和股票市场的泡沫发展。在这样一个债务高企的时点，高杠杆领域如地产和金融行业出现一些出清本来是再正常不过的事情，但是从去年下半年以来，我们看到监管机构和地方政府在想方设法防止风险事件的爆发。在这个基础上，我们提出，如果没有类似包商事件这样的金融风险处置，或者中大型房企倒闭这样的事件，矛盾会进一步展开，“被压制的违约率”会持续施压于无风险资产。

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