一、上周市场回顾
1. 资金面
（1）公开市场操作：上周公开市场有2200亿逆回购到期，央行续作4200亿，累计净投放2000亿。此前，上周一有5000亿MLF到期，央行公告称将于6月15日左右对本月到期的MLF一次性续作，具体操作金额将根据市场需求等情况确定。
（2）资金价格表现：上周资金面整体略有收敛。隔夜资金利率先上后下，DR001在1.51-1.88%区间内运行，R001在1.55-1.93%区间内运行；DR007和R007分别在1.9-1.98%和1.88-2.0%的区间内运行，7日资金回购利率波动很小。
Shibor 3M 和主要期限NCD利率在上周均有所上行，Shibor3M大幅上行36bp：3M和6M的NCD利率分别上行20bp和15bp，与NCD发行量增加有关。
2. 债券一级市场表现
（1）利率债：上周利率债合计发行3348亿，比前周环比多发行仅500亿，主要是地方债发行量有所回升。具体看，国债发行1120亿，政金债发行1243亿，地方债发行984亿。从一级招投标情况看，伴随市场情绪好转，全场倍数略有回升。
（2）信用债：上周主要品种信用债发行2369亿，发行量环比增加560亿左右，主要是短融和中票发行量有所回升。具体看，短融发行1075亿，占比45%；中票、企业债、公司债合计发行735亿，占比31%；定向工具及私募债合计发行470亿，和前周发行规模基本相当；资产证券化产品发行规模较小，仅89亿。
分评级看，AAA合计发行1548亿，占比提升至65%，是发行量增加的主力；AA+和AA分别发行491亿和281亿，和前值发行规模变化不大。
3. 债券二级市场表现
（1）利率债：
上周债市情绪有所转暖，主要期限利率债收益率整体有所下行。
具体看，周一有5000亿MLF到期未续作，但央行发公告称将于6月15日附近对本月到期的MLF一次性续作，表明央行仍呵护市场，受此影响，当天200205下行3.25bp；周二市场相对平坦，监管压降结构性存款规模的新闻为市场关注热点，此举短期可能会推高NCD发行规模及利率，但中长期对债市偏利好，市场对此反馈有限，当天200205上行0.25bp；周三通胀数据和金融数据发布，揭示的增量信息有限，市场对数据反馈有限，当日200205小幅下行0.25bp；周四隔夜美联储议息会议表示在2022年前不会加息，受此影响国内债市早盘走强，午后受风险资产下跌以及北京出现一例本地新增病例影响长端利率进一步下行，200205全天下行5.25bp；周五隔夜美股暴跌导致债市早盘表现较强，午后由于股市反弹长债收益率有所回调。全周来看，10年国债和国开分别下行10bp和7bp。
从期限利差角度看，上周曲线进一步走平。1年国债及国开受制于存单利率继续攀升，下行幅度有限，而长端情绪明显回暖，导致期限利差进一步压缩。全周，国债10-1和国开10-1分别走窄7bp和6bp至70bp和88bp。
（2）信用债：上周信用债收益率多数下行，不过整体下行幅度小于同等期限国开，导致各品种及期限的信用利差均有所收窄。分评级看，中高等级表现较好，AA评级整体下行幅度略小；分期限看，1年期由于资金利率波动以及NCD发行利率继续攀升继续调整，其余期限均跟随利率债有不同幅度下行。
4. 宏观政策基本面
（1）通胀数据：
CPI：5月CPI同比+2.4%，环比-0.8%，低于预期，主要因为食品分项跌幅超过预期。
从CPI的八大分项看，食品饮料、居住和交通通信分项环比跌幅超过季节性，分别为-2.4%、-0.2%和-0.2%。食品饮料中，主要是鲜菜、蛋类及猪肉环比跌幅较大，分别为-12.5%、-4.1%和-8.1%，尤其是鲜菜分项环比跌幅较4月明显扩大，鲜菜和猪肉对CPI的环比拉动分别为-0.33%和-0.37%，贡献很大。考虑到6月以来猪肉和鲜菜价格有止跌小幅回升的迹象，结合基数因素6月CPI同比可能小幅上行，但不改下半年整体向下的趋势。
PPI：5月PPI同比-3.7%，环比-0.4%，低于预期。生产资料和生活资料环比均下跌，分别为-0.5%和-0.3%。
从主要行业看，石油产业链仍然是拖累最大的分项，虽然跌幅较上月明显收窄但跌幅仍较深，石油开采及石油加工环比分别为-9.1%和-4%；煤炭开采和化工行业表现也较差，环比分别为-2.9%和-1.2%；有色及黑色5月份环比已经转正，有色采选和有色冶炼环比均为+1.6%，黑金采选和黑金冶炼分别为0.1和0。
6月以来国际油价继续上涨、国内成品油价格存在上调可能，同时国内煤价、钢价回升，PPI同比或将触底回升，但预计未来几个月甚至今年将持续保持在负值区间。
（2）金融数据：
5月新增信贷1.48万亿，同比多增3000亿，主要是企业贷款同比多增3235亿贡献，居民部门同比多增418亿，非银同比少增718亿；环比看，信贷合计少增2200亿，主要由企业和非银部门贡献，分别环比少增1104亿和1064亿，居民部门环比变化不大。
5月新增社融3.19万亿，存量社融增速继续回升至12.5%。同比多增1.48万亿，由地方债、表内信贷、直接融资、表外共同贡献，同比分别多增7543亿、3645亿、1938亿和1677亿。环比多增959亿，地方债为主要贡献分项，环比多增8043亿；企业债为主要拖累项，环比少增6044亿；表内信贷环比略少增739亿，表外变化不大，环比多增205亿。
整体看，居民部门信贷表现平稳，企业短贷及长贷表现较好，票据融资或受到监管打击资金空转影响显著下滑。社融新增保持高位主要依靠地方债支撑，前期表现较好的企业债融资本月或受资金空转监管及债市收益率上行影响大幅收缩，表内信贷及表外融资整体较平稳。
此外值得关注的是财政存款大幅增加，表明前期政府发行债券筹集的资金仍有大量未使用，后续基建投资在资金端仍有支撑，特别国债的发行也可能会延后。
（3） 结构性存款监管：
6月9日，新闻称银保监会指导部分大中型银行，要求在今年年底前将结构性存款规模压降至去年末的三分之二。
此次结构性存款监管与前期央行收敛流动性抬升市场利率其实是一脉相承的，主要为了打击资金空转。一方面央行从企业的负债端入手提升企业可获得的融资成本，另一方面银保监会从企业可投资产端入手压降规模及利率，这都在一定程度上有助于减少资金空转。
从对债市的影响来看，整体偏利好，但不必过度解读。
（1）银行在短期为了应对结构性存款规模的压降可能会出现增发NCD及部分抛售资产的行为，但考虑到整体量不大叠加自然到期，对资金面及债市冲击不大；（2）企业由于套利催生的融资需求将下滑，短期会拉低社融，不过只是数字上的变化并未改变实质，对债市影响应不大；中长期部分中小银行可能由于监管指标问题影响其信贷投放能力，从而不利于宽信用进程推进；（3）货币宽松的制约有所缓解。资金空转问题是此前央行暂缓降准降息等操作的主要顾忌，现在暂时通过强监管的方式控制住部分资金空转，一定程度减轻其对货币宽松的制约。（4）中长期有助于银行负债端成本的下行。
（4）高频数据：
需求端：6月前13日，30大中城市商品房日均成交面积环比+0.52%，同比-11.19%，成交回升有所放缓；6月前14日百城土地成交规划建筑面积日均同比-66.73%，土地成交进一步放缓，上周土地成交溢价率会升至11.18%；6月第一周汽车批发和销售同比重回下跌，分别为-30.3%和-53.59%。
生产端：6月前15日6大集团发电耗煤量日均数据同比略下跌0.64%；截止6月12日，高炉开工率小幅回升至70.72%；上周螺纹钢及水泥价格略有下行。
通胀：上周猪肉批发价格略有上涨，农业部28种重点监测蔬菜及7种重点监测水果价格均有所下行。
二、本周策略展望
上周债市基本完成对资金面的重定价，海外风险资产大跌及疫情二次爆发担忧触发交易情绪，本周有望延续。具体看，短期内经济快速修复的预期有所降温，但中期基本面渐进修复的方向是确定性的，不过在三季度末之前仍受制于外需整体难有大幅回升，同时考虑到就业问题货币政策虽边际有所收敛但整体宽松方向不变，对债市仍然构成一定支撑。中期看债市将维持上有顶、下有底的震荡走势一段时间。
本周需重点关注MLF续作、5月经济数据、疫情发展情况及季末资金面情况。
三、附表
上周一级市场国债及政策性金融债发行情况
本周一级市场待发行国债及政策性金融债情况
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