7月份宏观经济以及各类资产投资机会展望
格上研究中心
一、5月份经济数据延续改善，基建地产仍是主要支撑
5月份经济数据持续恢复，但改善的速度有所放缓。其中，基建、房地产仍是投资增长的主要支柱，单月同比增速均超过8%，而制造业仍显乏力；消费受到汽车和线上消费的拉动，接近去年同期水平；进出口分化明显，外需恢复情况仍有待观察。
我们认为，在全年以稳为主的基调下，需求端很难大幅发力，而在保就业以及脱贫攻坚的政策底线之下，经济弱复苏的趋势仍会延续，我们仍然维持全年GDP增速在2%-3%的判断。
具体分析如下：
1、生产端，5月份生产继续恢复，新经济、基建相关生产增长较快，服务业恢复仍偏慢。其中有两个亮点：
1）扩基建政策导向下，相关产业复苏较快，5月装备制造业增加值同比增长9.5%，快于规模以上工业增加值5.1个百分点，挖掘、铲土运输机械产量同比增长62.1%。
2）高技术产业表现亮眼，5月高技术制造业增加值同比增长8.9%，其中，微型计算机设备，光缆，汽车，工业机器人产量同比分别增长22.3%、20.8%、19.0%、16.9%，这也是科技成长板块上行的主要基本面支撑。
2、固定资产投资降幅连续3个月收窄，主要支撑在于基建和房地产投资，制造业仍较为疲软。1-5月固定资产投资累计同比下降6.3%，折算当月同比为0.9%。
1）基建投资增速大幅好转，5月单月增长8.3%。主要在于，地方政府债加大发行力度，成为社融上升的主要推动力，预计基建投资继续高位增长，成为托底经济的主力军。
2）房地产投资继续保持韧性，1-5月累计同比下降0.3%，5月单月同比已升至8.4%，回升速度最快，当前房地产销售、拿地以及竣工均呈现好转，未来仍具备一定支撑，但在房住不炒的背景下，居民中长期贷款未见明显起色，下半年房地产投资难以大幅发力。
3）制造业投资较为疲软，1-5月累计同比增速回升至-14.8%，折算当月同比-5.3%，仍为负增长，主要因为企业盈利的恢复尚需时间。
3、消费持续改善，汽车消费、线上消费加快增长。随着疫情逐步控制，5月份社消零售数据继续好转，接近去年同期水平，但在居民预期收入下行的背景下，并未出现所谓的报复性上涨。结构上主要有两个亮点：
1）汽车消费同比增速3.5%，已经达到了2018年5月份以来的次高值，这是消费增速好转的主要支撑。
2）网购占比和增速继续上升，1-5月份实物商品网上零售额同比增11.5%，占社消零售总额比重24.3%，较去年同期提高5.4个百分点。
4、进出口数据承压，并继续分化。目前出口相对较好，主要在于防疫物资的需求保持高位，但海外疫情仍然严峻，二季度出口压力仍然较大，下半年大概率边际好转；进口方面，国内需求恢复仍需时间，预计也将持续承压。
二、CPI继续下行，PPI延续通缩
1）CPI继续大幅下行，PPI通缩加剧
5月份CPI下行幅度超过预期，主要源于猪肉、鲜菜等食品价格的下行，尤其是猪肉，在下半年供给继续好转的背景下，叠加去年高基数的作用，下半年CPI大概率回到“0时代”，甚至不排除负值。
5月份PPI下行幅度加大，原油及相关产业是主要拖累原因，但5月原油持续反弹，随着海外复工以及国内基建投资需求拉动，二季度大概率是PPI低点，之后会触底回升，但在下半年弱复苏的背景下，又很难大幅回升，并且需要警惕海外疫情二次爆发的风险。
整体来看，在CPI下行以及PPI继续负值的组合之下，宽松的货币政策会持续，下半年是财政政策为主导进行发力，货币政策进行辅助，保持流动性的相对充裕。
2）各项利率有所上行，但宽松方向未变
5月份市场利率均有所上行，一方面，由于之前利率过低，资金空转套利问题明显，为了引导资金脱虚向实，央行窗口指导压降结构性存款，引导资金上行，压缩套利空间；另一方面，经济逐步恢复，央行从宽货币大水漫灌转向宽信用精准引流，给予制造业以及中小微企业更多资金倾斜，放水养鱼的同时避免有人浑水摸鱼，央行6月创设的两个金融工具也表达出了同样的政策思路。整体来看，在宽信用的背景之下，需要宽松的货币环境进行配合，未来利率仍会保持在相对低位。
3）金融数据延续好转，地方债发行成为社融重要支撑
5月份社融增速进一步增至12.5%，而M2增速维持不变，主要来源于地方债发行大幅上升带来的支撑，体现出“财政发力、货币配合”的政策组合，6-9月份地方债仍会维持较大规模的发行。另外，需要注意的是，M1从5.5%大幅回升至6.8%，由于M1表示活期存款，这说明企业生产活动有明显改善，尤其是商品房销售走热，带动房企的现金流回暖。整体来看，下半年金融数据大概率会延续宽松。
三、政策大方向保持宽松，发力重心从货币转向财政
1）货币政策宽松的大方向不变，宽货币转向宽信用
6月1日央行创设普惠小微企业贷款延期支持工具、普惠小微企业信用贷款支持计划，引导流动性直达实体经济、小微企业，主要在于引导宽信用。
6月17日国常会提出，推动金融系统今年全年向各类企业让利1.5万亿元。让利途径的表述为：“引导贷款利率和债券利率下行、发放优惠利率贷款、实施中小微企业贷款延期还本付息、支持发放小微企业无担保信用贷款、减少银行收费等一系列政策”，降准降息仍然是今年货币政策的主要方向。此外，会议提到降准，参照近年经验，国常会明确提到“降准”后，央行会在两周内进行降准操作，因此，预计降准会很快到来。
2）财政政策加大力度，积极的财政政策更加积极有为
政府工作报告指出，“今年赤字率拟按3.6%以上安排，财政赤字规模比去年增加1万亿元，同时发行1万亿元抗疫特别国债。这是特殊时期的特殊举措，2万亿元全部转给地方”。我们认为，从5月数据来看，复工复产稳步推进，税收降幅明显收窄，中央压减支出效果初步显现，地方政府债发行规模高增，都为财政支出继续增加创造了空间，下半年财政政策将发挥主导作用，货币政策进行辅助配合。
四、各类资产策略投资机会分析
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