新浪财经2020中国基金业高峰论坛暨基金业致敬资本市场30周年云端峰会7月9日（周四）举行。肖钢、王忠民、刘晓艳、江向阳等大佬热议行业发展，史博、于善辉、陈一峰、王俊等解析下半年策略。
本文约3000字，阅读大概需要8分钟
EFUNDHK
小易·前言：
当我们面对艰难选择时，要认识到，不同价值观对应的最优选择是不同的，在面对人生中的种种艰难选择时，我们要反复问自己“我想成为怎样的人”，然后通过一个个艰难选择，将自己塑造成想要成为的人。
第一次知道“Tradeoff”这个词，是在一门名为“优化”的数学课上。所谓优化，就是在函数的空间里，帮助二维的蚂蚁寻找三维的高峰。计算需要耗费资源，在资源有限时，难免要在效率和效果之间Tradeoff。结合上下文，很容易猜到它在文中可以翻译成“取舍”。
但我还是查了一下字典，Tradeoff有两层含义，“a balancing of factors all of which are not attainable at the same time”（平衡不可兼得的众多目标）,“a giving up of one thing in return of another”（用一些东西替换另一些东西）。确实可以翻译为取舍，但有那么一点微妙的差异。十多年过去，这门课的内容已经一点都不记得了，这个词却时不时被拿出来在心里把玩。
“我们成年人全都要”
有人或许会开玩笑说，别跟我提取舍tradeoff之类的词，“小孩子才做选择题，我们成年人全都要”。
是的，我们想要一切好的东西。每个职场人都想要兼顾工作家庭与健康，每个投资人都想要没有风险的高回报。和朋友们聚会大家也会交流如何更好地兼顾工作家庭与健康，比如用精力管理替代时间管理、将能够外包的工作尽量外包给专业人士、再忙也要保持足够的运动。从二十多岁的手忙脚乱到三十多岁的手忙脚乱，我们努力兼顾着所有我们想要的东西。某种意义上说，先尽量追求“全都要”，是必须的。
投资中也是，好的资产管理公司不惜气力投入在投资和研究上、不惜成本地再造流程与系统，正是因为这些努力能创造价值。投研的投入、交易效率的提升可以创造alpha，可以在不承担额外风险的情况下在一定程度上提高收益。
全部都想要，就要投入全部，用一分耕耘换得一份收获，这又何尝不是一种tradeoff呢。
“组合”
我的工作是“Portfolio manager”，翻译过来是“组合管理人”，顾名思义，我的日常工作就是将不同的债券组合在一起，根据不同环境不断调整组合里债券的构成与比例，“平衡不可兼得的众多目标”，让它们尽量呈现出这个组合应有的样子。
一个债券基金里，包含不同行业、不同发行人、不同期限的不同债券，买或者卖某一只债券时的权衡，不仅仅关于这只债券的好坏，也关于这笔买卖对整个组合未来表现的影响。或许这张债券收益并不那么高，但是它带来了组合更好的分散度和流动性，或许这张债券是一个不错的债券，可是同一个行业组合里已经高配了，或许这个交易机会还不错，但考虑到交易成本和交割不确定性对现金利用率的影响，还是算了。
工作的时候总在tradeoff，生活中也会犯职业病。面对生活里的重大决定时，我感觉自己比一般人更纠结。因为对我来说，每个决定不仅关于决定本身的得失，它影响的可是人生这个大组合。但债券组合的变化容易算，人生组合的得失却难以明了。
“有效前沿”
如果我们将每一种投资组合的风险与收益画在坐标轴上，横坐标是风险，纵坐标是收益，这些点组成的散点图便刻画了不同组合在风险与收益之间的差异。一些组合明显比另一些更好，向着这些明显更好的组合改进的过程，就是帕累托优化。对于任何一个给定的可承受风险，都对应着一个最高的可能收益，一个最优的组合。不同风险下的最优的组合连成的线，便是马科维茨资产配置理论中的“有效前沿”。
在有效前沿之下，可以帕累托优化，在有效前沿这条曲线上，处处都是tradeoff，那么，如何面对艰难选择？
“如何面对艰难选择”
牛津大学法理学首席教授张美露教授曾研究怎么面对艰难选择。她说，在容易的选择里，一个选项最终比其他选项更好，但在艰难选择里，不同选项各有千秋、难以定夺。难以定夺的关键在于哪儿？在于不同选项背后有着不同的价值观。如果价值观之间也有优劣，那么世上所有的选择将一目了然，而我们也将成为这套统一价值观的奴隶。所以，张美露教授的结论是：当我们面对艰难选择时，要认识到，不同价值观对应的最优选择是不同的，在面对人生中的种种艰难选择时，我们要反复问自己“我想成为怎样的人”，然后通过一个个艰难选择，将自己塑造成想要成为的人。
这与怎样管理一个债券组合很像。有时候，一些投资决策明显比另一些好，那么我们可以迅速地判断，向有效前沿再靠近一点。但很多时候，我们面对的是艰难选择，并不存在一个明显更优的选项，我们不得不做Tradeoff——在流动性、风险与收益这些必须有所取舍的属性中选择：怎样的投资决策能让它更像它自己。
张美露教授说，不去学习如何面对艰难选择的人，会成为“漂流者”（drifter），他们会说，我并不是因为想要成一个律师才做律师的，我不适合，但大家都说当律师好，我就漂流（drift）到了这个行业里。在投资行业也有类似的说法，曾经有一位很有名的母基金管理人告诉我为什么他们没有投某个业绩还不错的对冲基金：他们风格漂移了（style drift），他们说自己是一个亚洲高收益信贷基金，但股市好的时候四成以上的仓位进了股市。潜台词便是，时不时投机，便不是投资。（完）
声明：本手记的观点、分析及预测仅代表作者个人意见，不代表易方达资产管理（香港）（以下简称“本公司”）立场，也不构成对阅读者的投资建议。本公司或本公司相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。未经本公司事先书面许可，任何人不得将此报告或其任何部分以任何形式进行派发、复制、转载或发布，或对本专栏内容进行任何有悖原意的删节或修改。基金有风险，投资需谨慎。
郑重声明：本文版权归原作者所有，转载文章仅为传播更多信息之目的，如作者信息标记有误，请第一时间联系我们修改或删除，多谢。
