杨德龙：未来大类资产价格的变动趋势 --基于美林时钟的思考

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作者：杨德龙 李赫

美林时钟通过划分不同的经济周期，对未来资产价格进行预测。通过对GDP和通胀的划分，美林时钟将经济周期分为4大类：复苏阶段、过热阶段、滞胀阶段和衰退阶段；在各周期中，资产价格变动也不太一样，在复苏阶段股票对经济的弹性更大，具有明显的超额收益，在过热阶段商品将明显走牛，在滞胀阶段现金收益率提高，在衰退阶段债券表现最为突出。在当前经济环境下，股票将如何表现？一般情况下，债和商品价格是反向变动的，但最近半个月，债市和商品表现良好，背后原因又是什么？

首先，要弄清当前我们处于什么经济周期当中：我们改良了美林时钟，通过各资产价格反推出经济周期，另外经济周期具有一定持续性，再根据经济周期来推荐资产。根据我们的美林时钟显示，当前经济周期开始从复苏阶段进入过热阶段。在过热阶段，商品将明显走牛，股票配置价值相对较强，但已从复苏阶段开始下滑，而现金和债券的吸引力则较弱。

图1：美林时钟划分的经济周期

资料来源：前海开源计算

从经济周期的位置来看，商品正处于强势期。螺纹钢期货价格从5月底到7月27日上涨9.76%，布伦特原油价格上涨118.1%，WTI原油价格上涨104%，黄金价格上涨12.8%；其中，7月27日，金价创历史新高，超过2011年的1921美元/盎司。商品价格属于全球定价资产，商品的强势与各国在疫情期间疯狂“放水”是分不开的。从3月以来，为了对抗疫情影响，先后41个国家和地区的央行宣布了不同程度的降息或货币放松政策；截至4月19日，G20一共宣布了超过6.5万亿美元的财政刺激，规模相当于20个经济体的GDP的9.8%，相当于全球GDP的7.5%。

表1：2020年3月以来已有41个主要央行降息或放松货币政策

资料来源：前海开源整理

债券定价更倾向于国内，近期债券利率下行主要受通胀预期和股债跷跷板影响；但由于未来货币政策大概率不会再超预期放松、经济复苏进程持续，未来债券价格处于震荡区间。国债10年期利率从7月9日的3.1%高点，一路下滑至近期的2.9%左右。债券利率下降主要是由于股市近期快速上涨结束，上证综指从7月13日的高位3458点下降至7月27日的3205点，股市对债市的压力缓解。另外，虽然6月PPI止跌企稳，从5月的-3.7%回升至-3%，后续也将处于上升空间；但今年PPI预计依旧难以回到正数区间。另外，由于猪价大幅上行结束，CPI也处于下行区间。未来债市由于经济复苏持续进行，货币政策大概率不会再超预期放松，债券价格处于震荡区间。

由于经济周期处于过热阶段，股市依旧处于强势期。经济周期正从复苏阶段转向过热阶段，股票的涨幅也有所回调，从7月13日的高位3458点下降至7月27日的3205点。但从统计角度来看，在过热阶段，未来股市将依旧处于强势期。