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主要内容
基金定投作为一种新的投资方式，自2005年以来进入中国资本市场，逐渐被众多投资者认可。一方面平摊投资成本的原理并不复杂，易于被个人投资者理解，另一方面个人投资由于闲散资金零碎，定投也可以让该类小额资金获得更为有效的使用。但同样值得注意的是，部分投资者对于基金定投的理解较为片面，不能理性看待而是一味追求回报。
为了帮助投资者能更有效执行定投策略，本文首先对基金定投的特点及原理做出介绍，试图纠正现阶段对于基金定投认知上的误区，其次对以下问题进行了探讨，并采用随机定投来验证收益特征，最终我们的得出以下结论：
定投期限的选择
长期定投效果更优，同时定投的期限与获得正收益的概率成正比。
不同期限下，该选择什么类型的基金？
如果定投期限长，对资产短期波动容忍度较高，则股混基金更适合投资者。如果定投期限短，则债券基金更具优势。
定投应采用高波动的基金还是低波动的基金？
在股混基金的选择上，不论是从收益率的角度考虑，还是从投资者体验出发，波动率偏小的基金产品收益效果都更优。
选择主动投资基金定投还是指数基金定投？
对于基金产品没有任何认知的小白投资者，可以选择宽基指数或借助评级机构的评级进行定投；对于有一定择基能力的投资者，可以选择绩优的主动管理型基金进行定投；而对于可以穿透迷雾看清未来的专业投资者，可以选择适合自己的窄基指数如行业指数基金等进行定投。
何时终止定投？
投资者在定投期满五年之后，可以考虑终止定投行为，结合自身风险收益特征，做止盈或者资产再配置。
01
什么是基金定投？
基金定投是基金定期定额投资的简称，指在固定的时间以固定的金额购买特定的证券或基金的投资方法。该方法最早来源于人们对于择时的反思和长期投资的需要，从而产生了不定期不定额的投资行为。后期随着这种投资行为的发展，到了美国五十年代，演变成我们熟悉的定投策略（Automatic-investment-plan）。由于该计划执行方便且易于理解，很快就被运用在投资各类基金产品上，衍生出一系列的基金定投策略，如智能定投、智能定投组合等等。而在海外，基金定投主要运用于养老金中的确定确定缴费制计划中，比如美国的401（K）、香港的101计划等。
02
基金定投有哪些优势？
基金定投首先可以降低择时风险。当投资者购买基金产品之后，主要依靠基金的净值增长来获得收益。因此申赎基金时的基金单位净值决定了投资者购买基金的收益率。由于投资者追涨杀跌的特征显著，决定了大部分人很难通过一次性投资获利。而定投通过不断的分批买入，投资成本从单一的时间点变为了长期的平均成本，降低了基金申购时的择时风险。从图1也可以看出，平均成本曲线相较于基金单位净值曲线要平滑很多，这也是为何大家常说基金定投规避了择时的难点。在定投的实践中，卖出时基金单位净值超过平均成本便可以获利。
图1. 定投通过平滑成本降低择时风险
数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心
基金定投其次可以培养投资者储蓄的习惯。除了平均成本这一优势，基金定投背后更深远的意义在于其培养了投资者储蓄的习惯。这也是为何在海外，基金定投主要运用于养老金中的确定缴费计划中。投资者在面对养老规划的无所适从最终导致其缺乏决策能力，最终增加了储蓄不足的可能性。定投"积小成多"可以帮助投资者养成长期、连续、有纪律储蓄的行为。
03
如何正确而有效的执行基金定投？
1
在投资期限上如何选择？
长期定投效果更优，同时定投的期限与获得正收益的概率成正比。为了验证这一想法，本文选择了全市场成立满十年以上的419只产品，滚动定投（随机和随基）测算从2009年9月开始至2019年9月十年间1年、2年、3年、4年和5年为期限的平均收益表现。如图1所示，滚动定投一年的平均收益率仅为3.85%，随着定投期限的延长，收益率也显著提高，滚动定投五年的平均收益率高达29.69%。如图2所示，本文测算了不同期限下定投的年化收益率也验证了相同的结论，除了滚动定投两年期时年化收益率略低于滚动定投一年的以外，滚动定投的年化收益率也随着投资期限的延长而逐年提高，定投期限为两年期时，定投的平均年化收益为3.50%，而当期限到达五年时，年化收益增长为5.34%。
图2. 不同期限下定投收益率比较
图3. 不同期限下定投的年化收益率比较
数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心
从行为金融学的角度来说，每一个投资者都存在一定程度上的"损失规避"。因此投资者面对市场持续低迷的时候，很难要求他们有信心来坚持定投，在面对价值暴跌的情况时，也很难保证有资金来持续定投。我们从投资者体验感的角度出发，对不同期限下定投的平均正收益天数进行测算。若定投期间内正收益的占比越高，则代表客户进行定投时的体验感更优。从我们对基金产品随机择基择定投后的测算来看，随着定投年限的增加，投资者的正收益概率在逐渐提高，定投一年正收益概率为57.45%，而定投五年的正收益概率则高达73.35%。
整体来看，不论是从收益率的角度考虑，还是从投资者体验出发，长期定投的效果都更优。
图4. 不同期限下定投正收益概率
数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心
2
股基or债基？
尽管长期投资能为我们带来更多的收益的概念深入人心，但在现实生活中，我们的资金或多或少难以做到长期投资于某个资产。因此，我们认为投资者应基于定投的期限做出不同的投资选择。
在短期定投中，我们建议投资者选择债券型基金，原因在于其收益波动较低，收益稳健，但长期来看总收益难以与权益基金相媲美。同时，投资者在进行短期投资时，对于收益波动的容忍度更低，对于即将到期的资金，我们更期望不要亏损。反之，对于期望进行长期定投的投资者，对资产波动的容忍度更高，绩优权益类基金产品更加适合这类投资者。
我们分别对中国股基指数、中国债基指数与中国混基指数进行从2009年至2019年间，1年至5年为期限的滚动定投，并统计每一期定投的平均收益率，从结果可以看出,在投资期限小于2年时，债基指数相较于股基指数与混基指数收益差距并不大，但结合债基指数的波动率更低，因此具备更高风险收益比；而当期限大于2年后，股基指数与混基指数的收益明显高于债基指数，因此，为长期获取更高收益股混基金更适合投资者。
图5. 不同期限下，股基指数、混基指数与债基指数定投收益率比较
数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心
这一特征与目前养老目标基金的下滑轨道设计原理不谋而合。也是基于定投的这一特性，在海外的养老金默认机制的设计中，越来越多的目标日期基金和生命周期基金被美国劳工部规定为默认基金，以帮助没有选择和投资能力的投资者参与养老金投资。
3
如何选择合适的权益类基金进行定投?
如果是长期投资，股票资产肯定是赢家。因此在产品选择上，权益类基金产品更适合长期定投。但选择波动较大还是波动较小的股票型基金是需要考虑的问题。我们认为，波动率小的股票型基金容易积累复利，大涨大跌的股票型基金却比较容易侵蚀投资者的获利，投资者应该选择波动较低，长期业绩较好的基金来做定投。
同样，本文与上文一致的样本做随机随基的定投检验，同时依据过往的净值波动将基金分为高波动、中波动和低波动基金。波动率排名前1/3的为"高波动"，排名后1/3的为"低波动"，其他的部分（即排名在中间的）成为"中波动"。下表可以看出，除了定投一年时，低波动产品的平均收益率（4.18%）略逊色于中波动产品的平均收益率（4.34%）（但高于高波动产品）。其余时间期限下，时间越长收益更优。
图6. 不同期限不同波动情况下滚动定投的平均收益率
来源：Wind，上海证券基金评价研究中心
从投资者的购买体验感出发，本文也分别测算了不同波动率下基金产品的正收益概率。事实也证明，不论投资期限如何，低波动产品的正收益概率要远优于高波动率产品的正收益概率。
图7. 不同期限不同波动情况下滚动定投的正收益概率
来源：Wind，上海证券基金评价研究中心
整体来看，不论是从收益率的角度考虑，还是从投资者体验出发，波动率偏小的基金产品收益效果都更优。
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主动or指数？
前文提到，长期定投应该选择绩优的权益类基金产品，而对于选择定投主动管理型还是被动指数型基金产品则一直存在争议。我们认为，主动管理型基金产品凭借挖掘市场偏差性和控制下行风险，整体长期收益性要优于指数基金。但另一方面，指数基金确实也有避免主动管理失误和节约投资成本的优势。
为了直观比较两类产品的收益分布情况，本文选取了前文所述的成立十年以上的316只权益类产品，其中被动指数型产品27只、主动管理型产品（包含股票型、偏股混合型、灵活配置型）289只，分别测算滚动定投一年、三年、五年的收益分布情况，具体见图6、图7和图8的箱型图。可以看到，从产品的整体收益上，主动管理型产品确实优于被动指数基金，获取高收益的可能性更大。因此我们建议，对于基金产品没有任何认知的小白投资者，可以选择宽基指数或借助评级机构的评级进行定投；对于有一定择基能力的投资者，可以选择绩优的主动管理型基金进行定投；而对于可以穿透迷雾看清未来的专业投资者，可以选择适合自己的窄基指数如行业指数基金等进行定投。
图8. 主动vs指数收益箱线图（1年期）
图9. 主动vs指数收益箱线图（3年期）
图10. 主动vs指数收益箱线图（5年期）
数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心
具体到指数基金的选择，我们认为，除了要坚持长期定投和选择波动率较小的长期绩优指数基金以外，还需要考虑以下三点：第一、指数产品的跟踪标的。一般而言，跟踪标的不同，风险收益特征不同，比如某一只窄基指数可能会创造由于宽基指数和传统成分指数的收益，但投资者可能会承担更高的风险。因此投资者应基于自身的风险承受能力来选择适合的指数风格。第二、跟踪误差。跟踪误差是衡量指数基金与收益率之间的偏差的指标，也最能反映出指数基金的管理运作能力。一般来说，基金的跟踪误差越小，说明基金对标的指数的拟合度越高，基金的运作越规范。第三、定投费率。同等条件下，考虑收费模式更为合理的指数基金产品。
5
基金定投到底何时终止呢？
基金定投止盈是伪命题，原因是定投本身是对于择时的不信任，而止盈也是一种择时。此外，当基金定投资金积累到一定程度，每一次定投对于成本平摊的效果将微乎其微，此时投资者应审视投资是否超过自己的风险承担能力，以及投资是否过于集中。如果以上两种情况并未发生，则不需要考虑止盈的问题。如果对定投基金的风险暴露过于集中，则应该适度的分散化投资；如果已经超过自身风险偏好，则应该做好资产配置，或者资产再平衡。
如图4所示，展示了从2009年9月开始至2019年9月十年间每月对10只权益类基金产品进行定投的平均成本变化率*（取绝对值），不难看出随着定投次数的增多，变化率逐步趋近于零。也就是说，定投的执行时间越长，新增资金占已有投资比重逐渐减小，虽然定投还在不断增加资金投入，但对于平均成本变动影响变得微弱。此时投资者需要重新评估自身风险承担能力，并结合产品收益来决定是否止盈或者进行资产再配置。
从图中同样可以看到，平均成本变化率在定投次数超过60次之后，除了在2015年的极端行情波动较大，其余时间段的变化率几乎均在0.05%以内。也就是说，在定投五年之后，持续定投对于平均成本的改变可以忽略不计，我们认为此时投资者可以终止定投行为，根据自身收益情况和风险偏好做进一步的资产配置，比如继续持有或者卖出。
图11. 平均成本变化率曲线
内容来源：上海证券基金评价研究中心 【本文已经刊用于上海证券报】
杨晗，执业证书编号：S0870518120001
江牧原，执业证书编号：S0870119010013
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参与方式：文末留言回复，定投应采用高波动的基金还是低波动的基金，为什么？
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2. 奖品将于活动结束后7个工作日内发放完毕；
3. 本活动最终解释权归鹏华基金所有。
风险提示：定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能以规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但也不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，基金产品存在波动风险。投资人购买基金时应仔细阅读本基金的基金合同和招募说明书等法律文件，了解本基金的具体情况。基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证，基金投资需谨慎。本产品由鹏华基金管理公司发行与管理，中国银行作为代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。
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