富国基金武磊：从信用利差之谜看信用债基金的长期配置价值

富国基金固定收益投资部总监助理

基金经理 武磊

（本文刊登于《中国证券报》9月7日基金新闻版面，作者武磊）

信用利差之谜是指信用债收益率与无风险利率之间的利差往往大幅超出预期违约损失，这使得长期投资信用债也有可能获得比较稳定的超额收益。那么为什么会存在信用利差之谜？信用利差之谜及其存在的原因对我们的投资会有什么启示？笔者基于多年投资信用债市场的经验，在这里做一些简要分析。

首先，由于信息不对称和不完全，投资者很难准确预期信用债违约概率和违约损失，风险厌恶特征使得投资信用债需要更多收益补偿。例如，某个发行人在未来一年内违约的真实概率是0.1%，但由于投资者很难完全了解发行人的真实情况，在厌恶风险的情况下，会预期该违约概率高于0.1%，进而需要更多收益补偿。因此，如果我们能够通过信用研究使得我们对违约概率和违约损失的预期更接近真实情况，那么就有可能获取更多超额收益。

其次，市场分割和流动性不足使得信用利差偏高。受法规和监管限制，部分投资者投资信用债品种的成本较高，例如商业银行投资信用债会占用风险资产额度和消耗资本，这也使得信用债的流动性相对偏弱。与间接融资机构综合考虑监管和风险管理成本后再对负债端定价不同，公募基金的监管和风险管理成本更多由管理人承担，例如风险准备金实际是从管理费中计提，持有人可以直接享受资产端收益。

再次，信用风险对收益的冲击具有非对称性，预期损失远大于预期收益，投资信用债必须做到充分分散化才能使信用利差收益弥补预期损失。所以，如果我们在投资信用债过程中能够做到尽量的分散化，就能较为安全地获得信用利差带来的超额收益。然而，在现实中，由于信用债流动性偏弱、交易门槛较高，投资者特别是个人投资者在投资信用债时很难做到真正的分散化。富国基金旗下信用债类基金在投资过程中，就比较重视这种分散化理念并能有效执行。

综上，信用利差之谜的存在具有合理性，而其背后的原因带给我们的启示是：如果选择针对性的投资方法、合适的投资工具参与信用债市场，就有可能利用信用利差获取稳定的超额收益。富国基金固收团队经过多年耕耘，在信用债投资领域已经形成了较为成熟的投资体系，旗下信用债类基金长期超额收益显著。例如，富国强回报、富国祥利一年期、富国信用债、富国产业债等信用债策略为主的基金产品，均获得了较好的历史年化收益，长期持有的超额收益突出。和定投股票基金一样，定投信用债类基金并长期持有，也是分享信用利差带来的长期超额收益的有效方式。