《擒牛记》金梓才：行业β+个股α享受估值业绩双升

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中生代基金经理代表，2014年加入财通基金，现任基金投资部总监、基金经理，其管理满两年的基金近两年业绩排名均位列同类前8，管理规模已破百亿。无论大盘蓝筹行情，或互联网+主题行情，力争精准的踏准时点，迅速切入市场热点主题，长跑业绩领先。

“模糊的准确比精确的错误更为重要”这句话很好的表明了金梓才的投资理念。在投资时，找寻和判断一个投资的大方向要比研究很多细节重要的多。金梓才表示，他会首先关注行业自身的Beta，建立在行业自身有Beta的基础上再去精选个股做Alpha，这样才可以找到市场上面的“非共识”。

作为投资者，应该在行情萌芽阶段布局，然后在经历或长或短的波动与等待之后获得收益，这也是大家常说的延时满足感。当方向和个股确定之后，投资人还要考虑行情是否即将来临，如果在行情来临的几年前就投资，那么这几年的等待会浪费许多机会成本。

当科技和医药行业占据A股主导地位时，我国资本市场的转型才算是成功。那么就目前市场而言，什么才是值得投资的行业？研究新能源车的行业标杆会给各位投资人怎样的启示？CDMO、原料药等领域在未来将如何演变成医药先进制造。金梓才认为，只有专业和专注才能在投资中看得准并且走得远。

模糊的准确比精准的错误重要

在将近六年的基金投资管理中，金梓才在不同的行业周期中分别重仓过计算机、传媒，也重仓过新能源汽车、甚至白酒。

不过，大家对金梓才的了解可能只是片面的停留在5G上面，实际上他并不会限定在某个特定行业里做α，而是首先关注行业自身的β，建立在行业自身有β的基础上再去精选个股做α。同时，在甄选的公司上面用一套持续跟踪公司基本面变化的方法长期跟踪公司。

谈及投资科技行业面临的最大难题，金梓才认为坚守还是离开是最难的。当所看好标的出现波动和回撤时，是继续持仓待涨还是清仓离场？由于科技股的波动有时要比其他公司大一些，在波动时是否选择暂时的蛰伏、标的是否值得蛰伏，是要不断进行的“灵魂拷问”。这与基金经理对行业、标的理解和研究的深度有关，也取决于基金经理的风格。

绝大部分公司的成长轨迹是螺旋性上升的，有高峰有低谷。大部分投资者往往因这里面充斥着很多噪音，在下行周期的尾部卖掉股票，也就是放弃了享受未来上涨的机会。同时，享受一个公司长期业绩带来的回报意味着放弃很多其他公司的短期机会，这往往也是很煎熬的。

有些煎熬其实是可以等的，只要行业周期还是向上，或值得坚守。如果在标的出现回撤时卖掉，在当下看似正确的选择，在真正有爆发力的后期上涨或可能享受不到。在金梓才看来，这种坚守，是建立在对标的深入研究和理解的前提下，蛰伏是为了后期更多的上涨和“爽”。所以大家常说：投资是反人性的。

市场观点嘈杂在于：有人认为科技行情本没有如此火热，因资金抱团共同推动，才会走出科技行业上涨趋势；未来待实体经济修复，市场风格将会切换。不过，金梓才认为，把科技和实体经济割裂开来或是片面的。实体经济的内涵实际随着经济结构转型发展、新旧动能转换已发生改变，科技正在成为推动中国经济增长的新动能和新引擎，比如5G行业。5G的基站仍然在稳步有序的建设，金梓才预计今年下半年5G硬件投资已进入高潮，股价会跟随基本面的改变而波动。5G未来的价值绝不仅仅在其本身，而是随着而来的面向产品、应用端的广泛普及，从而提升人们的生活品质。

诚然，今年科技行情或多或少与上半年流动性的适度宽松有关。在下半年流动性不会马上收紧的前提下，科技仍然会是投资的主线。

相比其他投资人，金梓才表示，专业和专注是他获得超额收益的重要来源。专业说的是对行业和产业的理解要更深，这样能够挖掘到的价值信息也会更多。专注就是要做精做深做透，把一个机会把握好，并且在后期努力地跟住。

首先，在研究公司时，会根据不同的行业特性，去搭建不同的投资模型。以电子为例，金梓才会从客户、行业、份额、产品四个维度去判断一家公司的质地，然后通过逐步细化、持续跟踪研究进而判断一家公司是否值得投资。

与此同时，强调对行业和公司的跟踪也是非常重要的。有时，你的想法可能或大概是对的，想到正确的方向上、但可能节奏会有差异，这就需要不断去跟踪、矫正、验证这个想法。

有句话叫“模糊的准确比精确的错误更为重要”。金梓才认为，投资时知道一个方向、判断这个方向，比很多细节要重要的多。

两大类信号决定是否离场

作为价值风格的成长型选手，金梓才首先强调β（行业）和α结合。

为什么强调β？因为很多大牛股让你有较大收获的一段都是业绩估值双升的时候，估值提升是非常重要的。估值提升是因为大家对这个行业认同了。从最直观的感受上来说，一个行业里A公司首先好了，BCDE公司也好了，大家觉得这行业太好了，所以认同度就提升了，估值就上行。

很多时候，经过金梓才事后分析模型才发现，许多公司赚了5倍10倍，这其中估值的提升占很大一部分。如果赚不到估值提升的钱，收益率就会明显下降。因此要分析行业β是怎么来，要分析行业什么时候进入拐点，什么时候行业向上。

α为什么也重要？一个行业里有80％的公司可能是被边缘化的。也就是说尽管选中了向上的行业，但如果随便扔骰子买其中一只股票，还是可能买到烂的、不涨的公司，所以公司的α也很重要。

β和α结合，会给基金带来净值的稳定性，每年的排名会稍微稳定一些。A股市场往往情绪化，在一定阶段偏好一种风格。比如有的时候很看重行业属性，有的时候很看重公司质地，有的时候又只看重短期业绩增速。所以把这两者结合一下，大概率能适应大部分的市场。

历史上曾有一些很极端的例子，比如2013到2015年市场只看TMT，其他公司都不看，因为大家只要远期非常好的梦，稳定的公司都不要。到了2016年，市场风格一变，大家又都只要有价值的。所以如果你只偏爱一类公司，就有可能会在某个阶段跑得比较差。再比如像2016到2018年成长股比较差，就是因为大部分成长股选手当时有这样的思维：一家公司短期一定要有增长，然后也要有远期的故事。由于2015年大牛市，很多这类公司已经被炒得非常高了；加上之后去杠杆收缩流动性，这一类公司就从高估值开始回落。而价值股因为几年没人关注了，又在一个非常低的位置上，所以不管怎么选出来都是涨的。

这就是市场风格切换带来的投资时机。投资之前，金梓才会首先判断被投板块行情是否要来。这点之所以重要，是因为如果在行情来之前的好几年前就入场，那这一熬就是几年的时间，会浪费许多其他机会。

但是金梓才希望选出的公司不是短期增长一两年就结束的，在这样的理念下，被选公司应该是短期内有一定业绩提速、增长持续性较好、成长空间明确且较大的。

知道何时卖出、离场也同样重要，对波动的坚守是有原则和有底线的。当β向下、行业趋势性向下的时候，不扛；当公司管理层出现问题、客户没有了等业务根本性地发生逆转时，不扛。如果只是一些短期的波动，是可以容忍的。在看好的行业方向和标的上，在没有发生根本性逆转的情况下，是能够忍受短期波动和回撤的，这个忍受是因为看到了远期的成长空间，这个持股周期一般是比较长的。

对于有盈利的公司，判断盈利趋势显得尤为重要。最理想的投资模型是这个公司的盈利每年保持较大幅度增长，并且持续好多年，往后还有很大的业绩增长空间。但这种有空间的业绩趋势往往是理想化的，就算是壁垒强如茅台也会有利润波动。变化中就蕴含着机会。所以，要形成自己的投资框架，建立完善投资理念；有一定行业沉淀。金梓才一直强调投资追求前瞻性、跟踪性和可复制性。观点要前瞻、有预判更要跟踪、可以复制自己方法去类似行业。总之，研究的深度决定了净值的高度，投资风格是：深入研究-看准时机-耐心蛰伏。

两大行业的发展代表A股的转型

“牛短熊长”是我国资本市场一直以来的特点，这与之而来的就是市场风格的不断切换和结构性行情。七月末的黄金、八月的军工、最近的农林牧渔等，这些板块的确会吸引部分资金去配置。实际上结构性牛市从去年即开始，后续市场还是以结构性的机会为主。从更长期的角度考虑，金梓才依然认可科技、医药或是更长期更大概率的行业来源。

以美国为例，哪些上市公司市值更大？第一是科技、第二是医药。所以从这个角度看，长期看好科技、医药。如果到最后还是金融、地产的市值最高，某种意义上也说明了转型并未成功。从投资角度，长期看好的要做提前布局。通过金梓才研究发现，CXO、原料药的研究框架是和消费电子类似的。关于消费电子领域，继续看好苹果换机潮带动的产业链标的。同时，CXO、原料药是可以复制消费电子领域的投资逻辑的。在金梓才看来，医药行业如CDMO、原料药、仿制药等领域，在未来可能会逐步被合并为一个新的广义赛道——医药先进制造。

此外，从二季度开始，金梓才对新能源车这个行业有明显关注。本是一个β显著、几乎没有α的领域，在2018-2020年开始变化，一些车型开始大卖，今年这个趋势更明显——特斯拉销量出现爆发式增长。

随着紧凑型SUV上市，金梓才预计特斯拉的销量或会进一步爆发出来。在没有补贴的情况下，特斯拉还能卖得这么好——这就是投资中要去研究的，不仅中国，在欧洲、美国，它都是第一名。研究他们怎么能够成功，它的竞争优势是否会持续？做投资很多时候其实就在研究反思：第一是特斯拉的硬件性价比偏高，第二是特斯拉更像一部智能手机——买一个软件包，就能升级智能驾驶、娱乐系统，升级加速、甚至刹车。

优质资产会持续受市场追捧

作为成长股选手，金梓才对科创板也有着自己的理解。科创50指数代表性充足，行业特征鲜明，成份股主要集中在新一代信息技术、生物医药等战略新兴行业，具有较高的投资价值和可投资性。科创50指数整体呈现三大特征：指数代表性充分，截至5月底样本股市值覆盖率约60％；行业特征鲜明，代表了创新型经济的发展方向，其中信息技术公司占比达42％；科创属性突出，未来投资潜力大，50家样本公司平均研发支出占营业收入比例达13％，高比例的研发投入将为业绩增长提供助推力。

科创板开板至今，上市公司已达170家，总市值突破三万亿，一批在科技领域具有标志性意义的企业已经登陆科创板，预计未来会有更多优质科创公司在科创板上市。科创50的推出或意味着更多增量和存量资金纳入。对此，金梓才认为，科创板具有广阔的投资前景。一、制度利好，随着资本市场制度创新和监管体系完善的加速推进，关于重大资产重组、定增、减持、分拆上市等政策的推出，科创板兼顾发展与质量。二、产业发展趋势明确，在当前国产替代加速、新基建提速发展的背景下，科技板块具有高成长性和高景气度，未来投资价值不可忽视；三、科创板高成长、新兴行业的特征明显，是当前大创新政策的焦点；四、上市公司质地良好，科创板公司具有高成长特征，科创板拥有一批比较稀缺和优质的投资标的。

今年以来，除了七月上旬的“牛市”，其他大部分时间都是在不断地风格切换，也可以叫结构性牛市。不过，今年可以说是基金的牛时代！

对此，金梓才表示，从资产端的角度看，一个很重要的原因是资管新规落地后全行业打破刚兑、无风险利率下行，资产管理行业缺乏优质资产，“基金的牛时代”体现了市场资金对优质资产的追逐效应，真正的优质资产会持续受到市场追捧。他预计，今年三季度、四季度这种情绪仍会延续。而从近一两年市场的情绪、热点看，这种现象或会常态化。

今年还有一个新现象，就是大家把基金当做股票来炒。在当前市场震荡的背景下，频繁进出一般不赚钱，还消耗了相当比例的申购赎回费。对于投资者来讲，频繁对基金短线操作，费时费力可能还不赚钱；对于基金经理来讲，如若账户资金并不处于稳定状态，也不利于他的操作。因此，对于既不具备择时能力，又不具备选股能力的散户来讲，“借基入市”显然是一个不错路径。但如果像炒股一样，短线择时操作基金，可能收益并不好。历史数据显示，长期持有基金更具备有效性。（仇霞、吴逸凡）

风险提示：市场有风险，投资需谨慎。本报告中的信息均来源于公开可获得资料，作者力求可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，获得报告的人士据此做出投资决策，应自行承担投资风险。文中观点不对未来市场走势构成任何保证，提及板块亦不构成任何推介。历史情况不对未来走势构成任何保证。

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