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可转债炒作风气渐退 博时可转债ETF助你更稳把握市场
由于有T+0交易特性，具有“进可攻退可守”投资特性的可转债市场在2020年出现了明显的投机资金入场炒作迹象，主要体现在部分小市值或热点股性很强的个券上面，但随着年末证监会《可转换公司债券管理办法》的出台，可转债炒作风气有所下降，投资交易更注重内在价值。随着开年A股市场的火热升温，投资相对稳健的可转债ETF对于“持币观望”或对可转债不那么熟悉的普通投资者来说或是更好的选择。
投资者为什么需要可转债ETF？
作为一类特殊的资产，可转债简单来讲就是可以转换成股票的债券，意思是投资者可以将持有的可转债换成股票，但是否换成股票由投资者自己说了算，只有认为转换划算的时候才会考虑。因此，可转债兼具股性和债性，具有“进可攻、退可守”的特点，一般股价上涨时可转债价格跟随上涨，而股价下跌时，可转债又有纯债价值的保护，下行空间相对偏小一些，可转债具有较好的风险收益特征，投资交易价值突出，受到投资者的欢迎。
转债既有股性又有债性。转债股性体现在其转股权上，一般用转债平价来衡量。当股价上涨转债转换价值上升，转债价格也会跟随上涨，表现出类似股票的特征；转债债性则基于其身的纯债条款，如果到期前未能转股，最后发行人还本付息，这是投资者面临的“最差情景”。实践中，转债的股性与债性往往此消彼长。
图表1：转债价格受到平价和债底的双重支撑
资料来源：Wind，华泰证券研究所
图表2：转债具有股债性及三个附加条款
资料来源：Wind，华泰证券研究所
转债拥有优秀的“进可攻、退可守”的产品特性。其一，转债具备“进可攻、退可守”产品特性，较股市波动更低、较纯债弹性更好；其二，转债为投资者提供了天然的操作纪律，能在有利的情况下放大收益，在不利的情况下控制回撤；其三，转债市场的参与者往往存在一致的利益诉求，转债早日成功转股是发行人、投资者的共同愿望；其四，转债比信用债操作空间更大、流动性更好，更适合用来博弈风险。此外，转债还具有条款博弈机会，能有效化解股市的系统性风险。
历史表现来看，转债超额回报较为理想。原因在于：1、转债发行人普遍具有不低的促转股意愿，在牛市中可以通过释放利好推动正股上涨、在熊市中有动力进行条款博弈以“推倒重来”；2、转债有估值优势，在牛市中与正股同向变化助推短期表现，在震荡市及熊市中提供性价比和安全垫；3、转债能够加杠杆、制度上还有T+0、无涨跌幅等交易制度优势。投资者在牛市中更容易放大收益、增强进攻能力；4、即便最差情形下，转债投资者还能享受债底及回售，并博弈转股价修正机会。
图表3：转债的风险回报比较好
资料来源：Wind，华泰证券研究所
图表4：长期来看转债有明显的超额收益
资料来源：Wind，华泰证券研究所
非专业投资者进行转债投资有一定难度。非专业或新手投资者参与转债市场往往会遇到一些传统问题：
第一，转债是一种复杂的衍生工具，研究难度大于普通股票和债券。除了普通的债权与转股权外，A股转债还具有赎回、转股价修正及回售等附加条款，这需要花费大量时间与精力来跟踪研究。而且，转债本身的观察指标（尤其是期权相关的指标）也更为复杂，需要投资者有一定的实践经验和理论基础。再考虑到对行业和正股的分析，可以说无论是择时还是择券，转债的研究难度都比普通股票、债券更大。
第二，转债扩容后，择券难度也在加大。首先，转债市场经历了大扩容，品种开始超过300只，行业分布已经较为齐全，具备了择券的基础；其次，个券估值、资质、流动性分化等更为明显，这为择券提供了空间；再次，股市行情偏震荡，其运行特征意味着机会主要是结构性的；最后，当前转债个券性价比普遍没有以前诱人，未来估值驱动难以贡献更高回报，选对正股变得更重要。
第三，历史上看，投资者想要跑赢转债指数并不容易。难以跑赢指数似乎是长久以来转债市场的“怪现象”，原因是多方面的：1、银行或其他大盘转债在市场中占比很高，尤其在17年前转债市场几乎由几只大盘银行主导。而除银行外，相对一部分转债发行人往往资质一般，正股多数难有优异表现；2、中小盘转债回测结果虽然很好，但实际上往往存在流动性问题，导致买卖点不易把握，因此理想与现实之间存在偏差。大资金尤其如此；3、此外，不少机构存在入库券限制（评级、行业、规模等限制）、个人投资者存在注意力稀缺问题，部分略有瑕疵但实际回报丰厚的个券无法落地。
实践来看，转债ETF基金能较好地帮助投资者解决上述问题，也是投资者参与当下转债市场的较佳途径。
博时可转债ETF助你更稳把握市场
博时可转债ETF（全称博时中证可转债及可交换债券交易型开放式指数证券投资基金）是被动指数型债券基金，跟踪中证转债及可交换债指数，成立日期为2020年3月6日。
具体来说，博时可转债ETF有六大特点：
（1）业内首支可转债ETF。博时可转债ETF成立于2020年3月6日，是业内首支可转债ETF，4月7日起正式在上交所上市交易，场内简称：转债ETF，交易代码：511380，申赎代码：511381，截至2021年1月12日，博时可转债ETF单位净值10.5306元，基金规模近10亿元。（数据来源：上交所、博时基金，20210112）
（2）转债ETF可充分实现分散化投资策略。与主动管理的组合相比，被动管理产品往往充分实现分散化投资策略。ETF就是具备场内交易能力的被动型指数化投资组合。该基金跟踪的是中证转债及可交债这一全样本指数，可显著减少单一个券波动对整个投资组合的影响，同时也能凭借行业间相关性系数的差异，进一步以降低组合波动。截至1月12日，指数成份券数量为342只。（数据来源：Wind，20210112）
（3）场内交易可T+0，效率更高。博时可转债ETF与可转债一样，也是T+0交易，投资者场内买卖当天买入当天即可卖出，交易灵活。
（4）标的指数过往表现突出。中证转债及可交债指数与股指走势基本保持同向，但其年化收益和稳定性明显好于主要宽基指数，也略好于中证转债指数。从2003年初至2020年底，中证转债及可交换债指数年化收益达到8.3%，好于上证综指和中证转债；由于2019年后股票机构化趋势不断增强和转债市场龙头标的相对稀缺，沪深300的年化收益略高于中证转债及可交换债指数。而相对股指，指数的年化波动率和最大回撤明显偏低，显示出更好的稳定性；综合风险和收益能力，指数达到0.47，也显著好于其他同类指数。（数据来源：Wind，华泰证券研究所，20201231）
图表5：中证转债及可交换债指数和其他宽基指数走势对比
资料来源：Wind，华泰证券研究所
（5）费率较低。一般而言，ETF基金管理与申赎费用都较为低廉。博时可转债ETF的管理费率为0.15%每年，托管费率为0.05%每年，相对较低。
（6）博时固收团队历史业绩出色。博时固定收益部门在过去的12年中，获产品单项金牛奖共10次，曾连续两年获得《中国证券报》颁发的固定收益投资金牛基金公司奖。截至2020年末，博时固定收益类公募组合近五年平均收益率23.57%，在14家大型公司中排名第4！（数据来源：海通证券，按照海通证券规模排行榜近一年主动固收的平均规模进行划分，按照基金公司规模自大到小进行排序，其中累计平均主动固收规模占比达到全市场主动固收规模50%的基金公司划分为大型公司。）
后市展望
展望后市，邓欣雨认为，近两年股市经历了“实物投资金融化、散户机构化、机构头部化、股票投资价值基本面化”的趋势，市场各类机构在持续向业绩经得起周期检验的品种集中。这一趋势带动机构重仓品种出现估值持续拔高、持仓集中度持续抬升的现象。站在当前时点，预计后续估值进一步拔高的空间相对有限，2021年股市将回归到企业盈利的主线。
2021年国内政策退坡和海外复苏将形成国内投资主线，国内稳宏观杠杆率下社融确定性降速，信用收缩基本成定局。目前确定性强的是货币政策正常性回归，国内基本面形势不错，在基本面未出现明显压力之前，货币政策易紧难松，且从历史经验看，在经济复苏中后期货币政策未出现过转向，判断货币政策方面仍将往紧平衡方向发展。不过考虑到疫苗接种节奏和疫情的波动性，未来一个季度货币政策维持现状的可能性更大。
在信用收紧格局下，估值下行与盈利显著向上局面对应股市震荡格局概率偏大，行业业绩的分化提供结构性行情，全年指数涨跌可能并不明显。转债市场的整体估值也不算低，内部结构分层较为明显，明年估值上升动力不足，平价上行空间偏中性，对指数回报需适当降低收益预期。后续重点关注点之一是信用比较明显收紧的时点，如果观察到收紧的力度明显变强，那么后续权益市场很可能面临较强的下行压力。从投资角度看，以正股为突破，寻找局部结构性机会为主，选择高景气细分领域的优质赛道作为进攻方向，比如碳中和方面的电新、份额上升的出口链分支、通胀链条和科技领域的国产替代方向等。
产品风险等级：中
基金有风险 投资需谨慎
【风险提示】
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