【白酒投资日报】豪言15年内超茅台 山西汾酒今年将加大提价力度 || 【新能源汽车投资日报】新能源大幅反弹 高估值下如何寻找确定性?|| 【问题征集】白酒指数近10天跌12%，板块回调，买入还是离场？
2020市场回顾
一年历遍三大周期
2020年注定是未来长久都无法忘却的一年，新冠疫情席卷全球，给全人类社会带来了巨大的磨难，幸运的是在年末疫苗在全球多地成功上市，抗疫胜利的曙光终于显现。
去年一季度疫情冲击下，国内第一时间实行严格的隔离封锁等控制措施，经济接近停摆，大类资产表现为显著的衰退期特征，债券表现亮眼。
二季度开始，有赖于对疫情的有效管控和管理层各项支持政策的及时出台，国内经济迅速复苏，风险类资产底部反弹。
三、四季度开始商品价格也出现较明显上涨。在这特殊的宏观经济和政策影响下，国内大类资产在一年内完成了衰退-复苏-过热的轮动。
2020年市场经历了衰退-复苏-过热
2020年各大类资产各季度及全年表现
数据来源：Wind，2020.1.1-2020.12.31
我们认为背后主要逻辑是我国对疫情的成功防控，短期内将疫情对国内经济的影响降低到最小。但从一些债市关键指标看，依然蕴含风险和机会。目前高评级信用债利差处在历史低位，但中低评级利差处在历史中位数之上，市场对于信用风险依然谨慎,期限利差从底部反弹，主要是由流动性相对收紧推动的。
2021年宏观展望
政策“稳”字当头 关注长期风险
货币政策或“稳”字当头
2020年12月M2和社融同比增速同时回落，但我们并不认为这是货币政策转向的信号。这和疫情初期及中期央行相对克制的货币政策基调是一致的，放的时候不会太松，收的时候也不会太紧。在疫情可控，短期国内经济下行风险亦可控的情况下，央行需要综合考虑金融体系的中长期风险，这和2017年以来的金融体系去杠杆的宏观调控思路是一脉相承的，并没有因为疫情的扰动而发生变化。另一方面，由于输入性风险等因素，疫情依然存在反复的风险，央行也为此留下了操作空间。
M2与社融增速
数据来源：Wind，2018.1.1-2020.12.31
第二产业成为经济反弹重要引擎
数据来源：Wind ，2014.1.1-2020.12.31
央行货币政策基调维持克制的重要前提是国内疫情控制较好，经济及时止跌复苏，且复苏程度好于预期。我们发现，传统制造业和房地产对二季度以来的国内经济反弹做出了较大贡献，基建和房地产对于政策传导顺畅，在危机模式下优先发力，带动经济复苏。
另外我们也发现，疫情后国内进出口数据持续超出市场预期，也成为带动经济增长的重要引擎之一。背后原因在于中国率先从疫情冲击中恢复，且本身产业基础好、产业链长、产品类别多，有能力弥补全球供给不足，因而承接了部分国家和地区受疫情影响而无法满足的生产需求。
目前来看，尽管疫苗在全球多地逐步上市，但疫情短期来看仍将威胁全球主要地区，短期全面恢复生产的可能性较小，未来一段时间我国出口有望维持强势。
固定资产投资支撑经济复苏
数据来源：Wind，2017.1.1-2020.12.31
2020年出口增速大幅攀升
数据来源：Wind，2017.1.1-2020.12.31
关注疫情带来的长期影响和风险
政府投资主导的基建投资在2020年前期持续发力，为带动经济复苏起到较大贡献，但政府部门杠杆率有所上升。房地产市场在2020年热度不减，居民部门杠杆率也持续攀升。金融部门方面，由于央行监管态度和资管新规约束等，整体杠杆率相对稳定，从源头上降低了整体杠杆率失控的风险。
另一方面，疫情对于居民收入造成的冲击，可能会对长期的消费需求造成更深远的影响。我们看到居民消费性支出同比增速目前仍在负区间。考虑到疫情约束仍存，尽管城镇失业率已经开始回落，但居民可支配收入和消费支出的增速差却在拉大，背后的原因在于居民储蓄同比增速今年来维持高位，显示对于未来收入前景的不确定性。我们认为国内消费恢复面临的更多的是中长期的问题。
居民与政府部门杠杆率持续提升
数据来源：Wind，2008.1.1-2020.12.31
2020年居民收入增速下滑
数据来源：Wind，2011.1.1-2020.12.31
2021债市展望及策略
行到水穷处 坐看云起时
短期来看，国内宏观经济基本面和货币政策的组合对债市并不友好。相对强劲的复苏势头在未来一到两个季度可能持续，而目前中性偏紧的货币政策基调意味着短期利率可能不会出现明显下降，驱动利率下行的两个主要因素都不具备。
但我们认为，利率债收益率除了受短期因素影响，也是反映经济中长期增速预期的重要指标。疫情对于国内经济可能还存在一定时期的负面影响，整个过程可能较为缓慢。另一方面， 疫情在全球范围内完全控制之前，依然存在反扑的风险。因此，我们预计利率不存在持续上行的条件，预计2021年以震荡为主。
2020年信用债估值分化，高评级信用利差持续走低，中低评级信用利差始终处在高位。这反映了投资者对于信用风险的谨慎态度。2020年不是国企违约的元年，但或许是国企信用风险被投资者重新认识的重要转折点，国企违约金额占比显著上升。同时，民营企业的融资状况并没有出现明显改善。因此2021年，我们依然坚持高评级短久期为主的信用债投资策略。
2020年国企违约数量有所提升
数据来源:Wind，截至2018.1.1-2020.12.31
中低评级信用债利差有所扩大
数据来源:Wind，截至2017.1.3-2021.1.3
本文件作为本公司旗下基金的客户服务事项之一，不属于基金的法定公开披露信息或基金宣传推介材料。
本文件所提供之任何信息仅供阅读者参考，既不构成未来本公司管理之基金进行投资决策之必然依据，亦不构成对阅读者或投资者的任何实质性投资建议或承诺。本公司并不保证本文件所载文字及数据的准确性及完整性，也不对因此导致的任何第三方投资后果承担法律责任。
基金投资有风险，敬请投资者在投资基金前认真阅读《基金合同》、《招募说明书》、《产品资料概要》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自身的风险承受能力选择适合自己的基金产品。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来表现，基金管理人管理的其它基金的业绩并不构成新基金业绩表现的保证。
本公司提醒投资人基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。敬请投资人在购买基金前认真考虑、谨慎决策。
本文件的著作权归汇丰晋信所有，任何机构或个人未经本公司书面许可，不得以任何形式或者许可他人以任何形式对本文件进行复制、发表、引用、刊登和修改。
郑重声明：本文版权归原作者所有，转载文章仅为传播更多信息之目的，如作者信息标记有误，请第一时间联系我们修改或删除，多谢。
