泓德基金秦毅： 流动性溢价后的2021

2020，我们经历了又一个公募基金的大年，这一年公募权益产品普遍获利丰厚，我们实际上赚了业绩增长带来的收益和估值扩张带来的收益。站在2021年的开端，展望后市，我们看到市场是存在一些担忧的，而对于这种担忧大家是有共识的。历史经验表明，估值扩张带给市场持续正收益的时间通常很难超过两年，这意味着2021年会有较大概率出现估值收缩。在这种情况下，投资面临的最大考验是要找到确定性的增长，以抵消估值收缩所带来的影响，这也将成为我们在整个2021年投资当中最重要的投资思路。

那么，2021年有哪些事情是确定的呢，我想至少有两件事：第一件事情是今年上半年，疫情对于全球经济的负面影响仍将存在。虽然我们已经有了疫苗，但从企业生产出疫苗到扩充到足够的产能，再到生产出足够多的产品，并且运送到终端组织接种，至少需要1-2年的时间。尽管这个时间周期比较长，但我们仍可以预期，经过今年上半年疫苗的接种，2021年下半年以后的疫情会得到边际上的有效控制，这将为经济带来边际上的复苏。因此，疫情对于全球特别是海外经济的影响在2021年上半年仍将持续，下半年将开始缓解。

在疫情对海外经济的冲击依然存在的大背景下，中国的宏观经济恢复将继续十分抢眼。在前期海外疫情的影响之下，中国受益于全球订单转移，经济的强劲恢复从2020年下半年一直持续到2021年上半年。在这个大背景下，流动性将会面临边际上的收紧。过去一年中，为了缓解疫情对于经济的影响，中国的流动性一直处于较为宽松的状态，到了2021年上半年，中国经济持续向好，流动性或将出现边际上的收缩。另一个方面，随着海外工厂复工，订单开始向外转移 ，叠加2020年高基数的影响，下半年宏观经济或又将承受一定的压力。所以到了2021年下半年，流动性或将再次出现边际宽松。这是我对于今年国内流动性的判断。

在这个大背景下，此前涨幅较大的高估值板块或将迎来调整，同时，在股价调整的过程中，叠加业绩快速增长不断消化估值；而顺周期、低估值板块将受益于整个宏观经济的复苏，股价或许会有一个良好的表现。站在2021年下半年再去展望2022年，我们或将看到那些所谓高估值板块又会回到一个比较合理的估值水平，整个市场再度恢复到结构性行情当中。

经济的运行总是出现周而复始的循环，每一次的情况都似曾相识但实质又大为不同。对于A股的投资者而言，不论是流动性的收缩与扩张，还是大家对于高估值板块的分歧，最终都将以市场的大幅震荡来反映。所以，“震荡”或将成为2021年A股市场的一个关键词，而这样的市场也将格外考验基金经理择股与选择行业的能力。

2021年，我们重点关注的资产配置方向主要有三个：一是低估值顺周期板块中的优秀公司；二是部分港股市场板块，包括互联网、电子制造、食品饮料、医药等；三是长期维度下符合经济结构转型方向的行业，包括符合产业升级方向和消费升级方向的行业。

先来看低估值顺周期板块的优秀公司。在经济恢复的大环境下，可以预计到这些板块的业绩增长是会非常好的。目前高估值板块和低估值板块的估值溢价较大，特别是银行、保险、地产、化工等行业里非常优秀的公司，存在着非常好的投资机会。

再说一下港股。过去两年港股受到各方因素的影响，整个市场处于低估的状态。其中一些非常优秀的公司，它们的估值是非常合理，甚至是偏低估的。与A股相比，港股中一些优秀的公司特别是新经济板块中的部分企业，目前存在着较强的估值吸引力。

大家比较关心的新能源板块，不论是光伏还是新能源车，过去一年都有了一个较大的涨幅。但这个板块是未来十年全球经济增长中最大的板块，我们在未来十年势必经历一场新的能源革命，在这一场革命当中，中国占据了主动的地位。新能源革命一旦成功，我们将极大地摆脱由化石能源带来的对海外市场的依赖。不论是光伏还是新能源车，中国都有很多优秀的企业，未来或将成长为全球的龙头。

科技板块中我们看好互联网行业。这个产业是中国非常有竞争力的一个产业，尤其是在2010年之后的移动互联网时代在某些细分领域，如移动支付、共享单车、外卖、短视频等，中国已经走在了全球最前列。这个行业中有一批代表中国经济未来发展方向的公司，即使放在全球市场来看，竞争力也非常强。

最后是大消费板块——医药和食品饮料。这两个板块在过去一段时间涨幅不小，但这个板块的商业模式非常好，非常稳定；其中也诞生了一批优秀的龙头企业，他们构筑起了极高的壁垒。虽然从业绩增速看或许没有成长板块那么大的爆发性，但它们未来的成长确定性和稳定性非常强，这是成长板块所不具备的。放在十年的维度来看，这批企业大概率仍然会是行业龙头。这个板块属于短期估值不太匹配但中长期仍具备较高配置价值的方向，也是我们重点关注的领域。