“碳中和”下电解铝产能接近红线，再生铝迎发展良机——再生铝行业研究专题报告

1.2. 上游供给：废铝进口迎禁令，叠加工业品报废高峰期

全球再生铝产量保持稳定增长。全球再生铝行业已经经历了几十年的发展，据国际铝业协会（IAI）估计，2019年全球再生铝产量3300.2万吨，同比上升3.2%，占全球铝总供应量比重约32.75%。我国再生铝工业起步较晚，2019年国内再生铝产量达到715万吨，相当于原铝和再生铝总产量的19.29%，近年来国内废铝回收量占比逐渐提高，铝回收量呈现快速增长态势，但与国际水平仍有较大差距，存较大的增长空间，未来随着国内工业品报废周期来临，未来我国再生铝的占比有望进一步提升。2019年再生铝产量当中，54%来自国内旧废铝，28%来自国内新废铝，仅18%来自进口废铝，国内废铝占比合计82%，比2010年提高33个百分点，再生铝产业依赖进口废铝的格局已经改变。

发达国家再生铝产量普遍超过原铝产量，各国家和地区的发展不尽相同，总体来看，西方发达国家走在了前面，发达国家对铝资源再生的开发研究起步较早，废铝资源较丰富，废铝回收体系和法规相对完善，废铝回收情况较好。发达国家的再生铝产量已经普遍超过原铝产量美国是全球最大的废铝出口国，社会铝积蓄量巨大，废铝资源丰富。据美国联邦地理调查局的统计数据，自2002年起，美国再生铝产量超过原铝，并持续增长，占供应总量比例已接近40%，2017年美国再生铝产量约占总产量的81%。邻国日本再生铝产量占总产量比例高达100%。

建筑和交运领域是未来废铝主要来源。

“十四五”是中国住房改善型需求积极释放的阶段，改善型需求主要包括对地段的改善、户型的改善、住房功能的改善等，根据中国指数研究院的预测预计“十四五”期间国内主要城市老旧房屋仍将保持1.2%-1.4%的拆迁更新率，则未来国内5年拆迁改造需求约有22.7亿平方米-26.5亿平方米。按每平米可回收铝材1.5千克，平均每年铝回收量可达34-39万吨。

汽车保有量稳定增长，报废高峰期即将到来。

截止2019年我国报废汽车回收量为195万辆，同年中国汽车保有量达2.6亿辆，回收量不足保有量的1%，与海外相比，国内千人汽车保有量偏低，仍有较大潜力，预计到2025年，国内汽车保有量有望达到4.2亿辆，回收量有望达到1692万辆。

从汽车产量来看，2009-2010年是我国汽车产量快速增长阶段，根据我国汽车报废的相关规定，大多数汽车报废年限在 10-15年，因此预计在2021-2025年会迎来汽车报废的高峰期，促进国内汽车拆解回收产业快速扩张，预计拆解率在2025年有望上升到4%。基于中国有色金属工业协会预测，按平均250公斤铝一辆车计算，仅十四五期间就将有约1450万亿吨废铝待回收。

我国废铝回量从2013年的330万吨增长到2019年的715万吨，复合增长率达到11%，随着国内汽车报废高峰来临及废铝行业发展，预计“十四五”期间我国废铝回收CAGR将达到15%。 

国内废铝进口受限，国内废旧资源回收体系不断健全。随着国内废铝回收量的增加，以及进口“洋垃圾”对国内环境的污染等问题，中国出台了一系列政策，对进口废铝加以限制。继2018年废铝碎料被加入《限制进口类可用作原料的固体废物目录》后，2020年6月30日，生态环境部强调，2021年全面禁止固废进口，不再受理申请。长期以来，我国废铝材料的来源以进口为主，广东和浙江是主要进口港，在国家政策的调控下，将促使国内再生铝企业对料型的转换，更多的将依赖国内自产废铝料。

废铝的材料成本是再生铝合金的主要生产成本，随着国家政策引导下，国内废旧资源回收体系不断健全，有助于降低废铝的材料成本，而再生铝行业利润来源主要在于废铝和铝锭的差价，如前文阐述，中长期看随着中国大量汽车进入报废期,中国即将迎来废铝回收高峰期,届时国内废铝供增速应有望从10%提升到15%,废铝供应不断上升及铝价中枢上升不断拉大废精铝差价，再生铝行业盈利空间有望提升。但是短期看，因为废铝进口量下降比例较多，或将影响短期的废铝供需平衡，但中长期看，进口废铝缺口将由国内补充。

近年来，随着固废进口政策限制，国内废铝进口数据也在逐渐递减，自2017年以后呈现明显下降走势。预计2025年中国废铝进口量降低至20万吨左右。

1.3. 下游需求：汽车轻量化及通信电子等需求高增长可期

再生铝合金主要用于生产铸造铝合金产品和压铸铝合金产品。铝合金产品可以分为铸造铝合金产品、压铸铝合金产品、变形铝合金产品，再生铝受限于废铝原材料成分复杂的影响，延展性较差，因此，国内再生铝合金主要用于生产铸造铝合金产品和压铸铝合金产品，很少用于生产变形铝合金产品，变形铝合金基本上由原铝生产。

再生铝的下游应用不断拓展，汽车、摩托车和电动车在整个下游消费中占比近70%。早期我国再生铝合金的下游覆盖领域主要是摩托车配件、通用机械配件等行业，近年来再生铝主要用于生产汽车、摩托车、机械设备、通信电子、电子电器及五金灯具等行业中的铝合金铸造件和压铸件，目前汽车、摩托车和电动车在整个下游消费中占比近70%。汽车用铝普及较早的是车轮、气缸盖、气缸体、曲轴箱、进气管、带轮、变速箱、油泵等部件，这些部件一般是用铸造铝合金制成，在节能减排的压力之下，近年来汽车轻量化快速发展，用铝量扩展到覆盖件、全铝车身等部件。

随着汽车轻量化的推进，单车用铝量增长。根据汽车工业协会数据，作为汽车轻量化的重要材料，铝合金的在汽车中的应用将逐步深入。2014-2020年，汽车单车用铝量从110 千克/车，增长至190千克/车，随着国内新能源车渗透率的提升，预计到2025年，国内单车用铝量有望增长到250千克/车。

通信、电子：铝合金结构件及外观件需求高增长可期

再生铝合金在通信和电子领域的应用主要是各种铝合金结构件以及铝合金外观件。铝合金需求有望充分受益于5G 建设加速。在通讯基站设备中，滤波器、双工器、散热器、功率放大器、通讯基站机架等设备采用铝合金压铸件和铸造件，我国的移动通信设备市场增长迅速，工信部数据显示，全国移动通信基站总数达931万个，全年净增90万个，2015年至 2020年的复合年均增长速率为14.85%%。由于5G的投资建设，移动通讯设备未来仍然具有较大的增长空间，据工信部通信科委测算，5G 投资大约为4G 的1.5倍，预计全国 5G 投资达1.2万亿元，5G投资周期可能将超过8年，5G 基站数量至少为4G的2倍，5G单个基站的投资至少为4G的2倍。因此未来移动通信设备的需求上升有望显著拉动铝合金需求增长，从而为再生铝的应用拓展更大的空间。

家电：地产竣工改善或带动家电用铝合金需求提升

家用电器是再生铝重要的应用行业，在空调、冰箱、洗衣机等家用电器的零部件、外壳、边框的制造中广泛使用了再生铝合金材料，其需求有望随着地产竣工端改善而实现稳步增长。在家电产品轻量化的趋势下，家电生产中出现了铝代铁、铝代钢、铝代铜的趋势，此外，由于铜价较高，进一步增加了家电生产中铝代铜的情况，铝合金在家电生产中使用量是逐步增加的趋势。从近年来我国家电行业的发展情况来看，人们生活水平和消费水平的提高，新修住宅的装修、旧住宅的改造以及家电的更新换代等都为家电产品带来了广阔的市场空间。在日常生活用品中，除家用电器外，再生铝合金由于材质轻、强度高、加工便利等优点，在灯饰产业中也有着广泛应用。

突如其来的疫情虽然影响了短期建筑项目的开复工，但地产竣工端自2020年10月开始出现显著的回暖迹象，2021年2月全年房屋竣工面积同比实现了45.9%的正增长，随着国内生产活动逐步恢复正轨，地产竣工端的回暖趋势延续，地产竣工与家电销售额增长存在较明显的正相关关系，预计年内家电用铝需求有望改善。

1.4. 碳中和政策推动下，再生铝生产优势日益凸显

相比传统电解铝生产，再生铝节能减排优势显著。目前国内原铝生产方式主要是电解，分为火电生产和水电生产，火电生产过程中需要消耗大量能源，排放也较为严重。根据中国有色金属工业协会数据，生产1吨电解铝，需消耗余额5吨铝土矿、550千克阳极材料、9.6吨标准煤，排放二氧化碳12 吨，吨铝耗电13500kWh；用水电生产吨铝几乎不排放 CO2，因此电解铝在有色行业碳排放中占比最大。2020年国内电解铝产量3708万吨，经测算，总耗电约5005.8亿kWh，约占2020年我国全社会用电量的6.5%。2020年我国电解铝行业CO2总排放量约为4.26亿吨,约占全社会CO2净排放总量的5%。与生产等量的原铝相比，再生铝生产过程中的能耗仅为前者的3%-5%，碳排放量仅为0.23吨，是电解铝生产带来碳排放的2.1%，生产1吨再生铝可节约 3.4 吨标准煤，14 吨水，减少固体废弃物排放 20 吨。

碳中和背景下，国内电解铝产能逐步接近产能红线。目前，中国有色金属工业协会正在配合相关政府部门制定的《中国电解铝行业碳排放达峰行动方案》，预期电解铝产能4500 万吨“天花板”将严格可控制，甚至下降。根据上海有色网，截至2021年2 月初，建成产能规模4320万吨/年，全国电解铝企业开工率增至91.6%，建成产能逼近“天花板”。碳中和的出现无疑是此前供给侧改革对电解铝产能直接限制后，在更长的时间周期里，对于电解铝现有产能及新增产能的再度限制。

随着资源日益紧张，环境治理成本提高，再生铝生产优势日益凸显。在碳中和及“双控”背景下，因再生铝碳排放显著低于原铝排放，再生铝占比有望继续抬升。那么废铝在变形合金领域使用比例的提高，将直接解决上述问题，碳中和的出现无疑将加快原级回收，使得废铝在变形铝上的应用提速。预展望未来，随着碳中和进一步深入，再生铝有望逐步替代原铝成为供应主流。

预计未来我国再生铝消费占比将逐渐提高，“十三五”规划中要求到2020年我国再生铝消费占铝消费总量比例达到30%，预计“十四五”规划中将提升至40%以上，再生铝消费量将超过1100万吨，CAGR为7%。

随着2021年开始进一步加严对进口废铝的限制，短期的供给端扰动因素叠加疫情可能造成废铝供应偏紧，但因供应端电解铝产能存在天花板，而需求端再生铝的国内铝消费持续增长，预计“十四五”期间废铝供应将快速增长，而精废价差的扩大也有利于再生铝企业利润增厚。

2. 碳中和政策将推动国内再生铝行业格局改善

2.1. 国内再生铝产能分散，行业集中度偏低

目前国内再生铝行业产能分散，小型生产企业数量众多。再生铝行业具有节约资源、减少铝矿资源对外依赖、环保的特点以及经济优势，行业的良性发展具有重大的经济、社会和环境价值，受到了国家政策的鼓励和大力支持，有助于企业生产项目在立项审批、融资和用地等方面获得政策支持，但国内再生铝行业产能集中度仍偏低，小型企业的生产设备、技术工艺、环保设施相对落后，生产过程中的烧损和能耗较高，回收率较低，造成了资源的浪费。

从地区分布上看，由于我国再生铝行业发展初期，原材料主要依靠进口，因此企业集中在沿海口岸地区，逐渐形成了长三角、珠三角和环渤海地区三个产业聚集。目前国内再生铝企业约为2000家，其中生产规模在10万吨以上的只有30家左右，年产能达到30万吨的仅有立中集团、新格集团、怡球资源、立中集团、华劲集团、明泰铝业等少数几家公司，其中立中和新格国内下属企业分布较广，怡球资源产能国际化程度较高，明泰铝业及顺博合金再生铝产能扩展较快，未来有望成长为再生铝龙头企业；另外随着近年来国内再生铝行业的发展，国内铝业巨头中国宏桥、中国铝业也加大对再生铝布局投入，作为远期战略准备。

目前国内废铝回收的模式依旧是富集的过程，因成本不断抬升使得废铝供应商规模偏小。这与短期对于废铝需求强烈的大型变形铝合金加工企业规模并不对，会增加很多额外的采购难度及成本。过去几年由于铝价低迷，我国再生铝行业利润水平较低，企业产能利用率低位运行，一些产品结构单一、成本高、技术水平低的小企业逐渐退出市场，预计未来几年行业加速整合，具备规模优势的企业地位进一步稳固。

2.2. 国内再生铝行业技术能力与发达国家仍存差距

再生铝企业的典型的再生铝材生产流程包括预处理、投料、 熔化、撇渣、精炼、合金化处理、铸造等工序，我国再生铝产业在原材料分级预处理技术和后续的分级熔炼技术方面取得了长足的进步，与欧美发达国家的差距逐渐缩小，但仍存在提升空间。我国再生铝行业的产品以普通的铸造铝合金为主，易拉罐这样的变形铝合金尚未实现保级循环利用；同时我国铝渣资源利用率低，浪费严重，渣中铝的回收率仅为60% 左右，而欧美发达国家超过98%。废铝熔炼将产生更多的铝灰，短期合规的铝灰产能处理不足也将限制加工企业对于废铝的使用。

国家为改善市场环境，清理再生铝行业内不符合条件的企业，去除行业落后产能出台了相关政策，为行业的健康发展扫清了道路。产能规模、工艺装备、资金投入、成本控制、生产技术经验以及环境保护共同筑起行业护城河。

2.3. 碳中和政策将推助国内废铝回收体系完善及技术创新

国内废铝回收体系仍存不足，碳中和推动下有望加速改善。2019年，我国人均铝保有量120千克，铝保有总量达到 1.78 亿吨，但同年国内废铝总量仅为640万吨，回收量为3.6%。总体来看，我国废铝回收体系尚不完善，回收市场分散，回收渠道不稳定，废铝回收商缺少统一标准，如废铝发票来源问题造成旧料天然无票，社会旧料天然无票与加工企业的进项需求矛盾，就增加额外的税务风险与采购难度，最终导致不同类型废铝产品未得到有效分类回收，造成资源利用低效和浪费。

再生铝产业作为战略性新兴产业，符合中国构建资源节约型、环境友好型社会的需要，随着政策红利逐步释放，今年两会区间人大代表、生态环境部环境规划院院长、中国工程院院士王金南提出建立废铝分类回收体系，推动将量大面广的铝产品纳入单独分类回收管理。规范废铝收购环节增值税抵扣管理。预计随着碳中和政策的不断深入，“十四五”期间再生铝回收体系将会进一步完善，废铝回收效率和集约化程度将会大幅上升。再生铝产业在政策规制和市场竞争的双重作用下将会重新洗牌，由目前的小而散，向龙头企业带动骨干企业模式转变，并向具有交通优势的内陆地区和海运优势的沿海地区进一步聚集。

碳中和政策进一步加快铝产业转型升级，推动再生铝行业高质量发展。根据国家有关法律法规和产业政策，制定《铝行业规范条件》2020年2月28 日，工信部公告了新版《铝行业规范条件》，对再生铝项目在企业布局、规模和外部条件、质量、工艺和装备、能源消耗、资源消耗及综合利用、环境保护等方面提出要求，要求再生铝企业铝或铝合金的总回收率应在95%以上，鼓励铝灰渣资源化利用。循环水重复利用率98%以上。这些政策规定为竞争对手进入行业设置了很高的障碍。除此之外，由于行业毛利率水平较低，需要有效的成本控制才能盈利，这就需要企业拥有较高的对废铝价格的把控能力和对废铝材料的调配能力。同时，先进的生产技术以及丰富的研发经验也需要长期积累和不断的研发创新。

随着再生铝产业形成集聚格局，通过引进模仿和技术创新，再生铝产业的技术水平和装备能力将会再上新台阶。产品的种类将会进一步丰富，附加值将会进一步提高，功能型铝基新材料将成为再生铝产业发展的重点方向。再生铝产业将朝着建成资源节约、生态文明的现代化产业体系方向迈进。

2.4. 原铝与废铝之间价差逐渐抬高

碳中和政策下，电解铝供给红线对铝价形成支撑，截至到3月23日，SHFE铝价17085元/吨，仍维持高位震荡。原铝与废铝之间价差逐渐抬高。2020年以来，随着原铝价格上涨，废铝价格（以破碎熟铝90%-92%为例）价格虽然也随之上涨，但涨幅不及原铝，两者价差逐渐拉大。国内再生铝铸造合金企业生产过程中原铝的使用比例逐渐降低，根据安泰科数据，2013-2015年铝价低迷时期，国内再生铝厂生产过程中，原铝使用比例一度超过50%，2016年以来，这一比例逐渐降低，目前约为30%。

原铝和废铝价差扩大对于铝资源再生企业盈利有显著利好。一方面企业直接受益于价差增加带来的利润增厚，同时由于原铝代替比例降低，废铝的消费需求增长，拥有上游废铝回收业务的企业将享受消费扩张带来的盈利增长。铝锭库存的下降，除了部分领域消费的环比恢复和投资性铝锭囤货的原因外，原铝对废铝的替代也是原因之一。疫情管控导致废铝供应持续紧张，叠加进口量下降，废铝市场呈现供不应求的局面，废铝与原铝价差明显收窄，导致原铝对废铝的替代量不断增加，对原铝需求起到了一定的拉动作用。安泰科通过分析估计，近一个月以来，原铝对废铝的替代规模为15-20万吨，而随着复工复产的推进，废铝供应紧张的局面将趋于缓解，替代废铝对原铝消费的拉动作用将减弱。

2.5. 国内再生铝行业盈利水平有望增厚

再生铝行业上市公司2018年和2019年营业收入分别录得16.5%和3.6%的同比增长， 2019年净利润同比增长67%。疫情对其影响较小，2020年上半年营收几乎与同期持平，净利润同比降低29%，预计2020全年营收与2019年持平或略高。下半年伴随废铝价格逐渐平稳以及消费占比的不断提升，全行业盈利情况有望大幅好转，未来预计原铝和废铝价差逐步抬高将推动再生铝行业企业利润增厚。

2021-2025年，我们预计再生铝行业营业收入增长有望提升至15-20%的水平，按照15%的增速预计2022年再生铝行业营收可达474亿元。伴随国家政策拐点对于行业的利好，行业加速整合以及回收体系的逐步完善，行业毛利率有望提升至1%以上，行业领先企业的净利润增速有望保持在30-35%的水平，按照30%的增速预计2022年再生铝行业净利润可达35亿元。

3. 投资建议

碳中和政策推动下，预计未来几年我国再生铝行业加速整合，具备规模优势的企业地位进一步稳固，建议从以下角度选择再生铝行业上市公司。1）成本优势显著：受电解铝供给天花板限制影响，2020年下半年以来铝价上涨明显，2021年有望保持坚挺，行业内公司盈利水平与铝价相关性较强，同时进口限制政策落地，对国内外废铝回收行业格局影响显著，短期将造成废铝供应偏紧，拥有海外废铝回收业务的公司有望享受国内外价差带来的利润拉阔。2）成熟的上游拆解业务：当前国内废铝回收行业尚不完善，随着我国铝制品报废高峰来临，巨大的社会铝积蓄量将转化为充足的原料供给，拥有成熟的上游拆解业务的公司将持续受益。3）废铝回收技术领先及产能扩展较快：当前我国再生铝行业集中度低，传统的铸造再生铝同质化竞争严重，未来再生铝产能扩展较快且技术优势的龙头企业有望在当前竞争环境中脱颖而出，面对环保政策日益趋严的情况，领先的技术优势保证公司业务延展性，而具备规模优势和帮助公司实现产销增长和利润提升，有望成长为再生铝龙头企业。

4. 风险提示

全球经济复苏不及预期，铝需求端不及预期；美联储货币政策变化及流动性大幅收紧。