新股初探 | 贝壳（BKEK.N）

注：该对比仅供参考，投资者请自行结合该公司主营业务具体考察其横向可比性。该细分行业选取美股上市的GICS行业细分为【房地产-房地产-房地产管理和开发-房地产服务】的13家公司。数据为TTM值。

贝壳总市值607亿美元；排名【1/13】。

细分行业盈利能力横向对比Top10

贝壳

毛利率23.9%，排名8/13；ROIC*2.1%，排名第7；ROE*1.1%，排名第7。

ROIC*取值为TTM值和上年年报值的均值；（港股为上年报值）

ROE*取值为TTM值和上年度扣非加权值的均值。

需关注细分行业主营业务差异性，可比性。

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最新股东

创始人左晖的持股比例为38.8%，腾讯、软银、高瓴资本将分别持有11.6%、7.1%和5.0%。公司控制权仍完全掌握在左晖和贝壳管理层手中。

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营收结构&盈利能力

当前产品营收结构图

数据：2020年报

公司收入主要来自住房交易和服务的费用和佣金。这两项服务历年均占到营业收入的95%以上。

贝壳以存量房起家，并积极扩展新房市场。2020年年报数据显示，2020年贝壳存量房业务GTV为人民币1.94万亿元，全年存量房营业收入为人民币306亿元；存量房作为贝壳的基本盘，优势在继续稳固。而2020年贝壳新房业务GTV为1.38万亿，同比增长85%；全年营业收入同比增长87.1%至人民币379亿元，协同开发商营销、去化能力日益突显。

新房业务取代存量房业务成为贝壳主要营收来源，而且比起存量房业务更为挣钱。

在新兴业务方面，贝壳也在新居住领域开展全面探索。财报显示，2020年贝壳的装修等新兴业务营收达人民币20亿元，同比增幅达68.7%，与其他主营业务的协同效应逐渐显现。

盈利能力图

公司盈利能力逐步走上正轨。

只参考上市之后的数据。

近年营业收入、净利润、现金流及未来三年预测图

贝壳2020年营业收入为705亿元，同比增长53.2%。值得一提的是，贝壳2020年的净利润为27.78亿元，首次实现美国通用会计准则（USGAAP）下全年盈利；经调整后净利润为57.20亿元，同比增长245.4%。

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资产负债图

资产结构

（新手看利润表，老手看资产负债表）

资产负债表

2020Q3负债/净资产：56%；负债/总资产：36%。

主要资产构成图

[注]：2020年报总资产【160】亿；净资产【102】亿，负债【57】亿；

2020年报总市值【729亿】；当前时点总市值【623亿】

第一大资产为现金和现金等价物62.8亿，占比39.3%；2019末占比36.2%。

第二大资产为短期投资24.0亿，占比15.0%；2019末占比2.7%。

第三大资产为应收账款20.2亿，占比12.6%；2019末占比12.0%。

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所属GICS子行业研发投入对比

研发投入TOP10

注：研发费用值美股更新至19-12-31。

研发投入三甲：Zillow Group A4.8亿、贝壳2.3亿、Cushman & Wakefield 0.0亿。

贝壳研发投入2.3亿，在13家GICS“房地产服务”子行业研发投入排在第2位。

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公司经营阐述

公司主要业务

贝壳找房是国内最大的居住服务平台，由中国领先的房地产经纪品牌“链家”和线上+线下房产交易及服务综合平台“贝壳”结合而成。贝壳找房的业务 模型可概括为“双网双核”，即“数据与技术驱动的线上运营网络”和“以社区为中心的线下门店网络”两张网，三大主营业务分别为存量房交易、新房交易和其他新兴业务。

行业状况

中国通过中介完成的房屋销售和租赁交易额从2014年的3.2万亿上升到2019年的10.5万亿，实现26.8%的年复合增长率，而二手房中介和新房中介市场分别达到21.6%和43.1%的年复合增长率，增长速度不容小觑。其中，中介服务在所有房屋交易中的总体渗透率从2014年的33.0%上升到2019年的47.1%。

【研报】

公司佣金收入=商品房新房二手房市场总GTV*中介渗透率*佣金率*市场份额，因而公司收入增长的主要驱动因素来自于三个方面：

1.商品房交易金额(GTV)的持续增长

2.中介渗透率的持续提升，尤其是新房中介渗透率（渠道分销和代理）的持续增长。

3.市场份额的持续提升。可能的惊喜来自于佣金率提升和新业务的快速壮大。

---国盛证券

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初探结果

初探企业投资价值得分及估值评测：【……】

当前时点投资配置比例建议：【……】

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