Fund Talk | 爱笑的人运气不会太差，逆向的基回撤不会太大

上图的时间段为2014年9月4日至2021年4月30日，整体时间跨度超过六年。

从图中大致可以看出沪深300指数在这段时期内经历了五个阶段，分别是：2014年到2015年中的大牛市，2015年中到2016年初的大跌行情，2016年初到2018年初的震荡上行行情，2018年初到2019年初的震荡下跌行情，以及2019年初至今的震荡上行行情。

我们来对照看下：

第一阶段只是2014年中到2015年中大牛市的一部分，沪深300指数大涨120.66%，广发逆向策略涨幅为95.60%。

第二阶段在牛市过后的下跌行情中，沪深300跌幅为-46.70%，广发逆向策略跌幅为-31.24%；

第三阶段的白马蓝筹价值股行情下，沪深300大涨53.83%，广发逆向策略的涨幅为28.25%。

第四阶段全市场下跌行情下，沪深300跌幅为-32.46%，广发逆向策略的跌幅为-21.04%；

第五阶段风格切换成长风起的行情下，我分成两段来看：

第一段以2019年1月3日为起点，2021年2月10日为终点，期间沪深300涨幅为95.89%，同时段广发逆向策略的涨幅为142.96%；第二段今年春节归来至今（截至2021年4月30日），沪深300跌幅为-11.78%，同时段广发逆向策略跌幅远小于指数。

这风格差异极大的六年多的阶段对比，较为充分地体现出了程琨的投资特点：

最明显的一个特点就是熊市扛跌，在上述的每一段下跌行情中，广发逆向策略的跌幅都远小于指数中几乎最扛跌的沪深300指数：

比如最近两个月的下跌，广发逆向策略跌幅大致为沪深300的一半；再比如远一点的包含了2018年的第四阶段，广发逆向策略的跌幅比沪深300指数少很多，其2018年全年的跌幅为-15.58%，同期沪深300指数跌幅为-25.31%。

熊市扛跌的同时，牛市表现也不掉队，不管是2015年大牛市，第三阶段的白马蓝筹行情，还是2019年至今的结构性牛市，广发逆向策略基本都跟上了指数的涨幅。

所以很明显，程琨属于之前我提到过的稳健型基金经理，特点是市场跌的时候，他跌的比市场少，市场上涨时，他能跟得上市场的表现。

在跌宕起伏的A股市场，我认为这种风格的基金经理会更适合大多数的投资者，尤其是保守型投资者以及没有什么投资经验的小白投资者。

我们不妨基于广发逆向策略的持仓再来做更进一步的分析：

这个表格所包含的信息还是很多的：

首先，从持仓来看，自2018年以来他开始淡化择时，长期维持较高仓位运作。

从上图中，我们可以看到在2015年Q3到2017年Q3这段时间，程琨有明显择时降低仓位的动作，这是广发逆向策略能在2015年下半年暴跌中跌得比较少，保住大部分胜利果实，以及能在2016年取得正收益率的主要原因，但同时这可能也是2017年基金没有跑赢指数的主要原因。

从他的公开访谈中我们可以看到，他对这段时期是有深刻反思的，他认识到自己的最大能力圈并不在仓位择时上，而始终是在自下而上精选个股。

我认为这是他在投资上的一个飞跃点，自2017年底开始，他的持仓一直保持在平均九成以上的高仓位，很少做大幅度的仓位调整。同时，他将主要精力集中于个股选择上。

从近3年的业绩表现来看，他在选股上的阿尔法能力非常突出：进可以在牛市中跑赢指数取得好收益，退亦可以让基金组合在熊市中比指数扛跌。

其次，他在行业配置上相对分散均衡，持仓集中度则相对较高，近三年多的前十大重仓平均持仓超过60%。

得益于他在担任研究员期间覆盖过多种不同行业，因此，他在行业上的能力圈相对比较广，从前面的表格中我们也可以看到他较为分散和均衡的行业配置：

其重仓的板块既有包括食品饮料、轻工制造、纺织服装和商业贸易等在内的消费板块，也有以传媒为主的TMT板块，还有以机械设备、汽车、建筑装饰等在内的制造行业，以及有色、化工、公用事业等在内的能源与材料行业。

在行业分散的基础上，通过专业深入的研究，基于对企业有更深入的理解，他又敢于对个股重仓持有，体现在其持仓集中度比较高。

而从实际效果上来看，这种行业分散、持股集中的方式起到了能涨扛跌的作用。

第三，他在市值风格上的配置相对均衡，逆向投资的特点非常鲜明。

从上面表格的十大权重可以看出他对大中小盘的配置比较均衡，而从历年半年报和年报的全部持仓来看，其对大盘、中盘和小盘的投资则均有涉及且配置均衡。

另一方面，程琨在投资中喜欢选择业绩较为稳定但估值被低估的行业和个股，通过逆向调整行业结构获得超额收益，因此，往往不追热点不抱团，且偏向左侧买入。

这种逆向投资的例子在他的持仓中可以说比比皆是，我随便给大家看两个具体的例子：

（以上数据仅做展示，不做个股推荐）

不多评论，大家可以自行体会逆向投资的个中奥妙。

第四，也是非常重要的一点，经过多年的投研实践，他目前的投资风格已经较为成熟和稳定，体现为长期持有，换手率低。

一方面，他秉持长期持有的原则，大多数重仓股票的持有周期都超过2年，比如上面的两个具体例子就很能说明问题。

另一方面，他的换手率明显低于市场平均，近两年的换手率低至100%以下：

至此，关于程琨的投资特点和能力就讲得差不多了。

这里顺便提一下他目前管理的另一只基金——广发优企精选（002624）。

比起广发逆向策略，这只成立于2016年8月的基金可能更为大家所熟悉。

这只基金最早由傅老师（傅友兴）管理，程琨于2019年5月参与共同管理这只基金，并于2020年7月13日开始独立管理这只基金。

我就不讲这只基金“英明神武”的历史业绩了，只看两个点：

一是我看了广发优企精选的历史持仓，从2019年Q3开始，这只基金就和广发逆向策略的持仓有较大的重合度了（7只重仓股一样），之后的重合度更大。

事实上这一点从两者的净值走势上也能看出来：

二是我看了广发优企精选的投资人结构图：

自程琨参与管理以来，机构占比始终维持在30%左右，最新一期的2020年年报显示其机构占比为32.12%。

考虑到其绝对份额一直处于稳步增长的过程中，所以，实际上机构的绝对持有份额一直在增长，由此可见机构对这只基金以及基金经理的认可。

讲到这里就差不多可以结束了。

最后我给大家分享一下他谈及投资人如何创造价值时候的一个观点，我觉得写得很好，分享给大家并结束本文：

“大多数时候，生物本质会让人类追求聪明，但我认为聪明可能是时间的敌人，并没有复利性。价值投资追求的是智慧，智慧是有复利性的、能够传承、有外溢性的。智慧的特点是很慢，但可以积累，在积累的初期往往看起来微不足道。一个人的使命感能够驱动智慧持续增长，优秀的企业家每一个阶段都能让自己不断进步，这是非常关键的。”