圆信永丰基金2021年三季度权益投资展望

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从去年三季度开始，我们看到了可选消费的复苏，但今年可选消费的复苏力度是偏弱的。例如，1-5月乘用车销量增长基本持平于2019年同期，虽然汽车行业受到芯片缺货的影响，但我们实际上没有看到经销商库存的大幅下降。5月份空调行业内销出货量和2019年同比减少15%（产业在线数据）。消费不强的原因可能与疫情反复，服务业没有很好的恢复相关，相应的服务行业人员的就业和收入受到了影响。

其次，投资方面来看，制造业投资较2019年1-5月略增长2%，基建和地产投资则由于大宗商品价格上涨部分施工项目出现了放缓。如果用全国建筑钢材成交量衡量终端需求，近4周其成交量较去年同期下降11.9%。水泥价格连续6周下降。

判断基建投资的强弱很多投资者会观察地方政府债券发行规模。今年上半年，地方政府债券发行节奏显著低于往年，前5月社融口径下的地方政府债券新增约1.7万亿，较去年同期少增1.36万亿，也低于2019年同期。在目前的经济增长速度下，对于地方政府债务风险化解的重要性可能排在基建投资之前。

下半年看，其它国家复苏的重心将逐步由商品消费转向服务消费，对中国出口的拉动力将减弱。叠加温和的消费复苏以及疲软的投资需求，我们对下半年的经济增长保持相对谨慎的态度。

下半年，政府可能仍以防风险、调结构为出发点

>>流动性展望<<

按目前社融发行节奏，市场预期社融增速将于6月份降至11%以内，低于年初大部分投资者的预期。从分项上看，委托贷款、信托贷款年初以来均出现负增长，地方政府债券和企业债券新增发行低于2020年和2019年。新增人民币贷款预期和去年持平（或略降），在这样的情况下，企业的融资压力显著增加。我们跟踪到的5月末企业存款较去年年末下降3200亿元，再上次出现类似的情况是2018年。

虽然信用投放不旺，但利率水平的抬升显著低于我们的预期，4、5月份银行票据贴现规模甚至出现正增长。这也从侧面验证了投资需求并不旺盛。

下半年，政府可能仍以防风险、调结构为出发点。有两个因素可能会触发货币政策做出调整。一方面是通货膨胀的持续性和幅度，另一方面是美联储货币政策的转向。我们无法对此做出判断，以跟踪政策变化为主。

相对看好景气度好而估值相对合理的公司及行业

>>下半年观点<<

经济增长偏弱使得代表中长期发展前景的“赛道股”在二季度大幅上涨，市场风险偏好极高，从申万风格指数来看，高市盈率指数上涨15%，低价股指数上涨13%，微利指数上涨约8%，是今年涨幅前三的三个指数；同时，低市盈率指数下跌5%，绩优股指数下跌3%，是今年涨幅较差的两个指数。（数据来源：wind 2021.7.4）高市盈率意味着对公司未来的乐观估计。我们相对看好的板块依然是景气度好而估值合理的公司及行业。

风险提示

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