翼虎投资余定恒：偏成长风格渐成市场共识

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2021年二季度以来，A股市场主题投资活跃。在整体股指维持箱体震荡格局的同时，以次新股、三代半导体、医美、鸿蒙、新能源为代表的主题投资开启风格轮动行情。

日前，翼虎投资董事长、投资总监余定恒在接受中国证券报记者专访时表示，展望2021年下半年市场，后疫情时代投资将面临五大变局，偏成长风格逐渐形成市场共识。下半年市场或呈现震荡上行态势，结构性机会值得把握。

寻找皇冠上的明珠

谈到投资理念，余定恒表示，在投资实践上，翼虎的投资理念从抽象的“长期价值、产业趋势、极限思维”已经具象为“寻找皇冠上的明珠”。

“四大赛道奠基通往皇冠之路。”余定恒指出，医药、消费、科技、先进制造是通往皇冠之路的四大黄金赛道，对应人口老龄化、新兴消费、国产自主可控和气候变化四大超级主题。未来，将持续围绕这四大黄金赛道和四大超级主题来“寻找皇冠”。

余定恒表示，“皇冠”指的是真正有产业趋势的细分行业。比如，医药行业可细分为中药、西药、原料药、生物药，还有医疗器械、医疗服务、创新药等领域，但不是每个细分赛道都能被称为皇冠。在他看来，有产业趋势的赛道是创新药、疫苗、医疗服务，这些产业的渗透空间和确定性都很高。

消费行业中，有赛道特质的不是传统的家居、家电、白酒、食品饮料，而是具有新兴消费特色的领域，像盲盒玩具、Z世代视频网站、电子烟、植物肉、茶饮料，这些年轻消费者偏爱的领域是具有皇冠特质的细分赛道。

科技行业中，余定恒喜欢具有自主可控“国产竞争力提升”趋势的公司。比如，半导体、SaaS、二线互联网、鸿蒙操作系统相关公司等都有这种特质。

在先进制造行业领域，可以看到教育、医美、电子烟、电商、传媒、娱乐、游戏等朝阳行业出台了一系列相关产业政策，监管措施也在进一步加强。在新时代背景下，具有全球共识的新能源汽车和光伏领域，同样具有皇冠赛道气质。

围绕四大皇冠赛道，翼虎投资利用“产业趋势”思维选取细分行业，同时利用“长期价值”思维在细分行业中寻找到具有“明珠”特质的细分行业龙头。皇冠上的“明珠”在财务上要有收入、利润和自由现金流，真正创造股东价值；业务上要有渗透率、景气度、集中度的快速提升；商业模式上要有很高的竞争门槛。有这三种特质的公司成为“皇冠上的明珠”的可能性更高。

与此同时，余定恒表示，即便找到了“皇冠上的明珠”，还需要考验投资组合的管理能力。寻找重要的时机入手，比如利用超级逆向加拐点思维，把握左侧布局机会。

后疫情时代呈现五大变局

针对后疫情时代的投资变局，余定恒认为，其中有两个关键词：一个是“后疫情时代”，另一个是“变局”。深入思考这两个关键词，将会成为下半年乃至未来很长一段时间内投资的两个抓手。

余定恒指出，后疫情时代或呈现四大表现。一是疫情常态化，这次疫情可能伴随人类更长时间。二是流动性，流动性边际无增量。流动性退潮之后，市场将进入估值消化期。所以在流动性中性趋缓的背景下，盈利确定性较强的成长风格将得到更多的资金追捧。三是基本面，滞胀隐忧出现。具体表现为上游通胀叠加下游通缩，上游原材料面临涨价压力，而下游消费相对疲软。四是外部扰动因素化解路径渐渐明朗，从产业转型上逐渐显现出科创硬实力的重要性。

围绕这四大特征，余定恒引出后疫情时代的五大投资变局。

第一，围绕疫情常态化，线下接触警惕尾部风险，防范传统服务业的不确定性影响，包括餐饮、旅游、酒店、机场等。

第二，流动性没有边际增量，核心资产面临估值重估。传统白马板块如白酒、家电、地产、基建等，在基本面没有恶化的情况下，将进入估值消化期，调整趋势或延续。

第三，上游行业高位震荡，波动率放大。周期行业长远来看，这次涨势不是来自需求，更多的是供给冲击因素。随着疫情边际改善，供应生产慢慢恢复，周期行业会面临价格下跌，呈现宽幅波动走势。

第四，产业政策向着轻服务重制造方向转型，高端制造业的地位越来越重要。产业政策引导发展制造业，带动整体经济未来的进一步增长。随着各领域相关政策的出台，互联网平台、创新药、K12教育、传媒产业格局开始改变。

第五，在互联网时代，由于信息传递的便捷性和快速性，导致市场一致性预期快速形成，投资更容易极致化。市场一致追逐头部品种、拥抱热门板块，在投资方向上快速形成一致，两极分化和极致化的投资开始演绎。

偏成长风格凸显

对于具体投资策略，余定恒认为，如果说今年上半年是流动性预期“向下”，经济基本面复苏“向上”，那下半年或呈现相反的格局。经济增长在达到阶段性高点后，可能有所降速，而货币政策也可能出现一定放松的预期。

他表示，未来市场的偏成长风格正在逐渐形成共识，投资逻辑会从短期的博弈转向长期的成长。因为流动性在逐渐改善，短期经济基本面仍有不确定性，机构需要寻找长期估值持续提升的标的。目前锂电板块大热，就充分体现了这种竞争博弈格局下投资者们的现实选择。

对于具体板块，余定恒分析，首先，互联网公司中的一线龙头目前有反垄断和降费压力，而二线公司中的一些产业还有渗透空间，能提供消费者生活方式类型的公司仍然有红利，比如互联网健康医疗、互联网保险、二手奢侈品等；第二，在未来经济仍有不确定性的背景下，需要寻找需求确定，不受宏观周期影响，渗透率能快速提升，实现全球化布局的公司，尤其是硬科技公司；第三，在当前如火如荼的新能源、光伏和半导体板块里，寻找没有被充分定价或者存在补涨逻辑的标的；第四，关注能解决关键问题的高端制造领域，特别是重点突破关键环节的高端制造，在全球化中不受制于人，并掌握竞争优势，可以作为投资的重点。

谈到后市的风险点，余定恒指出，投资者需对以下一些领域保持谨慎态度：一是涉及数据安全和反垄断的一线互联网龙头；二是传统白马中需求周期向下，基本面恶化的品种；三是新能源汽车，半导体，光伏等景气度高的板块中，涨幅过大的品种。