为什么近两周A股的走势低于预期？
本月上旬召开的中央经济工作会议一再强调稳字当头，稳中求进，更提出要重回以经济建设为中心的基本路线。会议发出的稳增长信号十分强烈，但是近两周A股的走势却明显低于预期。我们认为主要原因可能在以下两方面：
一是央行负责人在宣布降准的同时再次提出要保持宏观杠杆率基本稳定，保持货币发行、社融增长与名义GDP增速基本匹配，这两个说法也在四季度货币政策委员会得到了重申，而中央经济工作会议却没有提及。上周央行宣布对LPR下调5个基点，也低于部分市场期望。故总体而言，市场可能觉得中央经济工作会议提出的稳增长政策还需要观望。
二是监管部门日前出台了打击“假外资”有关措施，一定程度上引发市场波动。我们分析，监管部门此举一方面可能与防止和打击洗钱有关，另一方面也有防止资金流动规模过大导致市场波动过大的重要考量。本月中央政治局会议和中央经济工作会议前后，通过港股通流入A股的资金大规模增加，其中不乏一部分杠杆资金。有关部门可能担心当前资金大规模流入，未来假如人民币汇率有贬值压力资金又大规模流出，会加剧A股波动。明年是政治大年，为贯彻稳字当头、稳中求进的精神，防止资金大进大出市场市场起伏过大，有关部门可能在市场处在相对低位、状态比较平稳的时候出台措施防患于未然，而这些措施对投资者情绪和市场走势产生了潜在的影响。
应当如何看待央行的货币政策？
央行提出的保持货币发行和社融增长与名义GDP增速相匹配，这一点作为原则与宏观政策目标是没有问题的。关键在于如何理解匹配。部分投资者认为明年GDP增速不会高，因此与GDP增速相匹配的货币发行和社会融资增速也就不会高，从而对明年的货币环境与融资环境不乐观。
这里涉及一个技术问题，即央行所测算的明年的名义GDP增速可能与市场测算的水平有一定出入。如果明年实际GDP增速能达到5.5%左右，假定平减指数为3%，则明年的名义GDP增速可能在8.5%左右，据此确定明年的社会融资规模增速可能明显偏低。
但是我们认为匹配一词本身是具有一定弹性的。今年实际GDP增长8%左右，如果平减指数按7%计算，今年的名义GDP增速可能在15%左右。但今年的M2增速只有8.5%左右，全社会融资余额增速可能只有10.1%左右，明显低于15%。因此今年的货币政策与社融是偏紧的，结合强烈的稳增长信号，我们认为明年社融增速很可能要高于名义GDP增速，对明年的流动性环境不必过于悲观。
怎么看待本次LPR降息？
本次LPR仅下调了5个基点，的确明显低于市场预期。但是从另一个角度来讲，央行也是借此释放重要信号，即向市场表达宽松的方向。仅此一点就值得市场重视。特别要强调的是，我们一再指出，当前中国金融系统最核心的问题不在于货币政策，即不在于商业银行信贷投放能力，而在于对商业银行的信贷监管和管制。对绝大多数企业来讲，融资成本固然很重要，但更重要的是信贷资源的可得性。未来我们不仅要观察利率的变化，更要观察信贷政策是否放松，即关注货币政策放松能否走到信用政策放松，宽货币能否转化为宽信用。
近期央行已多次公开要求商业银行放松对房地产开发商融资和消费者买房按揭贷款的限制，未来国内信贷政策适度放松可能是大势所趋。目前市场上对中国明年能否降息有争议，因为明年中国的利率环境比较复杂，通胀回落程度尚有不确定性，市场又有美国加息预期。但是，目前中国的长端利率比美国还高出1.5%左右，央行的6个月的短期贷款利率高达4.35%，而美联储目前的基准利率还在零附近。应该说，中国的利率政策还有比较大的操作空间。
2022年个股行情如何挖掘？
当前市场的主要矛盾依然是投资者对明年的经济减速过度悲观，而对稳增长的决心信心不足。客观讲，明年是政治大年，各方面政策的协调和节奏确实可能存在一定的不确定性，但可以肯定的是，央行对明年稳增长的决心可能超出市场预期，中央对GDP增速的要求也可能大大超出当前市场预期，建议大家对明年稳增长保持信心。
另一方面，鉴于明年的经济形势，市场目前对明年上市公司的盈利增长普遍不太乐观。但是我们重申，即便明年上市公司业绩没有增长，当前A股的总体估值也不过分，尤其金融、地产相关的产业链估值与机构配置都在历史低位，港股估值也已经到了历史极端底部，对明年的投资机会不必过度悲观。当然，考虑到近几年主流赛道的逻辑演绎得比较充分，明年选股的难度肯定加大。再考虑到有关部门对维稳的强调，明年春季行情可能不宜过于乐观。
结构上，建议大家从三条主线挖掘个股：
一是与稳增长相关的地产和基建产业链，重点关注银行、地产、券商和建材建筑。
二是大消费板块，特别是白酒和医药。白酒的基本面依然很扎实，龙头和次高端的市场地位持续加强，春节前后也是食品饮料的消费旺季；医药的政策风险可能也进入尾声，建议重视中药板块的机会；明年三月份的两会之后，疫情对消费的压制可能逐步减小，可以关注旅游、航空和酒店的机会。
三是战略上长期看好科技强国、能源转型相关的长期主题。新能源上游相关环节和公司当前可能估值偏高或存在产能扩张引发的分化风险，短期有待观察。建议高度重视与半导体产业链相关的材料和电子元器件；重视与粮食安全相关的农业板块；重视军工产业链、高端制造以及网络安全、物联网、元宇宙等概念对TMT的长期影响。
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