11月宏观经济分析
稳增长释放强信号，企稳时点有望提前
本月数据喜忧参半
本月数据与市场预期的对比
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年11月
保供给政策后工业生产恢复；零售再次受到疫情冲击
主要经济指标环比与同比表现
三大总需求驱动分解
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年11月
11月通胀回落
PPI和CPI表现
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年11月
▶ PPI同比回落至12.9%，环比涨幅大幅收窄至0%。
▶ CPI同比反弹至2.3%，主要受食品、能源价格驱动，核心CPI同比小幅走弱。
11月社融小幅反弹
社融表现
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年11月
▶ 11月社融余额同比10.1%，反弹0.1个百分点。
▶ 11月M2同比8.5%，低于上月的8.7%。M1同比3.0%，高于上月的2.8%。
11月失业率低位反弹
就业表现
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年11月
▶ 11月调查失业率5.0%，反弹0.1个百分点。
▶ 城镇新增就业人数低于往年。
利率观点
短期风险可控，关注中期变化
货币市场保持平稳，长端利率延续下行
▶ 过去一个月，货币市场利率整体继续保持平稳，DR007仍然维持在2.1%附近。
▶ 数量工具方面，本月央行虽然降准，但并未推动市场流动性预期系统性改善：货币市场主要中长端利率，如1年国开和Shibor等利率近期均保持平稳。
▶ 长端债券市场呈现了更好的状态，在短端平稳的情况下10年国债和10年国开均明显下行，目前10年国开曲线3-3.1%的利率已经突破了本轮反弹之前的水平，距离2016年3-3.05%的底部亦十分接近。
▶ 收益率曲线在7月份以来，短端平稳，长端下行，利率曲线压缩成为市场运行主基调。
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年12月
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年12月
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年12月
总结：短期风险可控，关注中期变化
▶ 短期风险可控:
» 基本面企稳影响金融市场尚需时间：政策底虽然可能出现，但金融市场尚未开始Pricein基本面预期改善，核心商品和汇率市场仍显示避险情绪。
» 流动性环境较为有利：当前至1月是常见宽松时点。
» 负债端资金充裕：纯债和混合类基金的规模增长推动基金保持旺盛需求，纳入指数推动了较为充裕的外资资金流。
▶ 关注中期变化：
» 随着政策后续陆续推出，若观察到社融信贷和金融市场风险偏好有抬升迹象警惕利率的反弹风险。
» 不过如果央行不推动系统紧缩，中期利率抬升幅度可能不会太大（50bp以内）。
信用观点
地产情绪初步改善
信用债整体跟随国开下行
▶ 3-5Y品种下行4-13bp，幅度略弱于国开，1Y整体走平，中高等级利差整体低位震荡。
▶ 期限利差小幅压缩，等级利差变动不大 。
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年12月
地产情绪初步改善，城投延续分化趋势
▶ 地产：民企风险事件频出，债务展期+资产出售等自救措施仍在进行中；前期较紧的融资政策开始出现边际放松，头部民企开始受益，二级买盘也有所加强。
▶ 城投：本轮稳增长释放强信号，短期市场情绪处于偏有利状态，二级利差小幅收窄，净融资攀升；但政策在隐性债务化解、中央不救助等底线原则上并无松口，中期分化趋势不改。
▶ 周期：煤炭长协价格提升，反映政府对中期供需紧平衡和高价格中枢的认可，煤企受益；当前静态景气不弱，利差维持低位。
国企VS非国企地产债发行与净增（亿元）
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年12月上半月
周期产业债分板块超额利差(-AAA,%)
数据来源：Wind ，泰康资产，截至2021年12月
市场判断
▶ 较低的收益率和利差水平或仍可维持。
» 供需面：信用债整体呈现供需两旺，供给不弱的情况下非银需求消化能力亦较强。
» 基本面：地产债政策底已现，稳增长难改城投分化格局，强周期当前景气依然不弱。
» 估值面：非流动性溢价小幅回调，银行资本工具仍有截面价值。
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