长城基金：2021年债市资金面大盘点

【2021年债市资金面大盘点】

1． 货币市场资金面：

上周央行公开市场净投放5300亿元，投放逆回购6500亿，逆回购和国库定存到期共1200亿。财政投放及央行公开市场操作的双保险下，年末资金面宽裕，隔夜利率节节新低，央行的呵护为机构平稳跨年保驾护航。

银行间质押式回购加权利率（%）

2．现券市场：

（一）同业存单：上周大部分期限存单收益率下行，只有3个月存单利率受跨春节因素影响出现上行。其中1个月存单收益率下行13bp至2.65%，1年期存单收益率下行4bp至2.68%。年末时点银行信贷投放量较低导致负债端压力较轻。

同业存单收益率走势（%）

（二）利率债：上周发行国债1100亿、政金债50亿、地方债228亿，利率债到期量减少导致利率债净供给出现回升。上周无新增利率债招标。二级市场方面，上周债市全面走牛，驱动因素主要包括跨年资金面担忧缓解和降息预期升温。具体而言，周末央行货币政策委员会四季度例会强调总量工具“主动有为”，催化了市场对总量宽松的预期，降准和LPR调降后，OMO和MLF降息成为市场最为期待的宽松措施。周一受此影响，债市做多情绪升温，当天210017下行1bp。周二，央行将逆回购操作量提升至2000亿，呵护跨年资金面的态度彰显，市场做多情绪延续，当天210017下行1.5bp。周三和周四消息面平静，尽管跨年资金仍不便宜，但在降息预期和年末“资产荒”的影响下，多头情绪延续强势，两个交易日210017分别下行1.5bp和1.25bp。周五跨年资金面大幅转松，但PMI数据偏强对多头情绪有所压制，连续下行后长端也存在一定回调压力，当天210017上行0.75bp。全周十年国债活跃券210017累计下行4.5bp，十年国开活跃券210210累计下行4.5bp。

10年期利率债收益率走势（%）

（三）信用债：信用债共发行1471.04亿元，周环比下降，净融资-109.52亿元。二级市场方面，收益率大多下行，其中城投债中5年期AAA下行幅度最大（8.91bp），中票中5年期AAA等级下行幅度最大（8.7bp）。信用利差方面，城投债以走阔为主，其中7年期城投债AA等级走阔幅度最为明显（12.52bp）；中票信用利差以走阔为主，其中1年期AA和AA-走扩幅度最大（5.75bp）。

信用债收益率走势（%）

3．可转债：

上周中证转债指数上涨0.33%。其中，超高平价券（转股价值大于130元）涨幅均值为1.29%，涨幅低于中平价券（1.68%）和高于低平价券（1.15%）。低评级券（评级为AA-及以下）的涨幅均值为1.64%，表现优于高评级券（-0.02%）和差于中评级券（1.99%）。转债估值方面，截止周五市场转股溢价率为25.86%，分位值为88.89%，处于2018年至今较高水平。

4．市场热点：

【2021年资金面简要回顾】

2021年转瞬已过，债市全年走出“小牛市”，10年国债和国开收益率分别下行约39BP和46BP。全年收益率下行较为顺畅，明显回调的时间段不多。我们在这里简要回顾一下全年资金面的情况。

全年大部分时间，市场资金利率围绕政策利率上下波动，但市场对于流动性的预期则出现了明显反复。观察资金利率走势，月末季末资金利率冲高的规律相较往年有所淡化。全年来看，流动性出乎市场预料比较显著的时间段分别是1月中下旬资金面超预期收紧，3-6月流动性超预期平稳宽松，7-9月央行超预期降准。

1月中下旬：资金面超预期收紧。2020年11月中下旬永煤事件爆发后，央行宽货币对冲，银行间资金面较为宽松，叠加政策层面的其它对冲措施。到2021年1月中旬，永煤事件对信用市场的冲击基本缓解，社融也处于高位，经济基本面较好，央行有退出阶段性宽货币措施的意愿和条件。但市场对于资金面仍然维持乐观态度，债市杠杆处于高位。此外，1月信贷和缴税都是季节性大月，对资金的消耗也较多。1月中下旬时，资金面出现超预期收紧，短端收益率上行幅度大于长端，曲线熊平。

3-6月：流动性超预期平稳宽松，收益率中枢逐渐下行。这一时期，市场对资金面的预期较为谨慎，主要原因是基本面仍然偏强，同时海外大宗商品价格上涨，投资者担忧通胀上行风险可能限制货币政策宽松的空间，并且Q1货政报告仍然维持 “管好货币总闸门”的表述，市场担忧央行可能收紧货币进而促进紧信用和稳杠杆的实现。但实际上，3-6月，地方债发行速度偏慢，央行也没有为应对PPI的上涨压力而明显紧货币，资金利率围绕政策利率上下波动。随着资金面平稳状态的持续，带动短端收益率明显下行。

7-11月：7月7日国常会提及降准，7月9日央行宣布降准0.5个百分点。面对央行超预期降准，市场普遍认为基本面可能已经出现较为快速的下行。降准可能意味着央行新一轮宽松周期的开启，进一步的宽货币措施可期。在对宽货币政策较为乐观的预期驱动下，10Y国债收益率下行超过20BP。但随着政策频繁释放货币政策稳健的信号，市场预期的进一步宽松措施迟迟没有兑现，市场预期开始修正，受此影响债市出现回调。

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