以新逻辑新思维分析宏观经济形势

观察当前的经济形势与宏观政策，需要有新的思维和视角。眼下，经济数字化、金融化趋势明显，运用原有的货币和债务定义、运行特征和影响机制来解释、理解现有问题有较大局限性。要结合宏观环境的变化，重新思考财政、金融乃至宏观经济中的问题，尤其是预期和风险的问题。

正确分析和判断形势,是我们做好经济工作的前提和基础。从经济运行的基础来看，眼下，宏观经济呈现出一些变化，特别是经济数字化、经济金融化趋势明显，二者相互叠加、相互演进，在一定程度上使经济运行原有实体状态转向虚拟状态。当然，这与过去说的“虚拟经济”不是一码事。在这种趋势下，供求关系、定价机制以及资产负债等都具有了新的不同于传统教科书所界定的内涵外延，都难以用传统的理论来进行阐释。比如，运用原有的货币和债务定义、运行特征和影响机制来解释、理解现在的问题有比较大的局限性。

货币是一种资产，既有“数量”多寡，也有“状态”变化。按照我们传统的定义，货币就是一个价值尺度，是一种交易媒介。随着一定意义上转向金融化，货币的功能结构在发生变化，货币的持有者对货币的态度或认识其实也在发生变化。货币不只是一个流通手段，它既具有货币性质，也具有资产性质。长期以来，学界对于货币只有“数量”概念，没有“状态”概念，基于一种确定性的无条件同质化假设。从数量的角度来说，货币超发了就会涨价，但若是从货币状态的角度来理解，货币超发也不一定出现所谓的通货膨胀。

如果用水来比拟，那么货币存量在不同宏观条件下会呈现出三种状态。一般状态下，货币就像水一样，流动性很强；在经济过热的情况下，货币就像蒸汽一样，水变成蒸汽，货币运动就会加快，即使没有增发货币，也会出现所谓通胀。但是在经济过冷的情况下，就像是气温下降，接近零摄氏度，货币就变成半水半冰，甚至变成冰的状态。在这种状况下，很多流动性就会凭空消失，需要增发货币才能维持经济运行。

我们过去假定宏观环境是相对确定的，或者公共风险水平是一定的，在这种情况下，观察货币运动，可以只考虑货币数量，而不需要考虑货币状态。但宏观条件发生变化，就不仅要考虑货币数量，更要考虑货币状态。若把货币状态这个情形包括进来，货币数量论就只是一种特殊情形罢了，货币多了就会导致通胀，这个结论可能不具有普遍意义。货币作为一种短期无风险资产，可以和其他资产进行替换，形成一种与风险结构相匹配的资产结构。持有一定的货币资产，也是防范风险的一种措施。出于资产配置的需要，资产结构的调整会使货币存量的扩张不导致通胀。

债务与利率是直接相关的。当利率降到很低，甚至接近零的时候，债务本身直接就变成了资产。我们知道，在企业资产负债表里，资产=负债+所有者权益，企业的一部分资产是由债务转化而来的。若利率为零的情况下，债务本身就是零收益资产，根本就不需要转化；若利率为负，债务反转成为有收益的资产。在这种情况下，债务本身已经资产化了。我们说债务高了、杠杆率高了会引发金融风险，这往往是忽略了利率的一种逻辑推断，或假设利率在任何条件下都大于零，不等于零，也不是负数。

利率下降或是上升，过去是按照供需关系去定义的，就是资金的定价是由资金的供求关系来决定的。但在不确定性很大的环境下，定价尤其是金融产品定价主要是依据风险来定的。从这一点来看，在公共风险水平很高的条件下，资产与负债、货币与通胀之间的关系已经发生了重要转变。用传统的理论来解释它们之间的关系，并以此来观察当前的经济形势，很可能会产生误判。

总的来看，观察当前的经济形势与宏观政策，需要有新的思维和视角。在经济数字化、金融化趋势明显的情况下，原来存在于物理世界的农业、工业、服务业等将越来越沉淀为发展的基础。工业依然很重要，制造业依然很重要，它们都是一个国家经济发展的基础，但同时要关注到，经济增长潜力向数字化、金融化转移的趋势可能会越来越明显。

还要看到，整体宏观政策的逻辑可能转向公共风险权衡。从一定意义上说，当前宏观政策的内在逻辑发生了重要变化，就是从传统的需求管理逻辑即社会总供求平衡转向了公共风险的权衡。这个逻辑的转换，意味着不仅仅是从短期来考虑经济运行的波动如何被抑制，即所谓的逆周期调节，现在需要更多的是权衡风险。财政政策、货币政策其实就是以风险去对冲风险。当通货膨胀风险很小的时候，货币政策的对冲力度就可以跳出传统的框框。能否跳出老套路，关键是如何认识、判断公共风险——比如赤字债务风险、通货膨胀风险等。从这个角度去分析宏观政策，赤字率、债务率、货币超发等基本问题和宏观变量恐怕需要重新定义，需要新的规则。因此，要基于经济发展的新逻辑去研究新阶段的宏观经济走势及政策，结合宏观环境的变化，重新思考财政、金融乃至宏观经济中的问题，尤其是预期和风险的问题。

(刘尚希 作者系中国财政科学研究院院长)